Mainteneur de marché : un rôle essentiel

Le mainteneur de marché joue un rôle crucial dans la négociation des fonds négociés en Bourse (FNB). Il s’assure que les acheteurs et les vendeurs s’échangent leurs parts de manière continue et à prix concurrentiels. Tour d’horizon des fonctions de cet acteur.

Chaque FNB est constitué d’un panier de titres, tels que des obligations et des actions. Selon l’offre et la demande, les FNB s’échangent à différents prix tout au long de la journée. Le rôle du mainteneur de marché est essentiellement de fournir de la liquidité aux différents intervenants.

Bien sûr, les prix affichés sur les plateformes électroniques peuvent provenir d’ordres d’investisseurs au détail. Il s’agit alors de vrais vendeurs et de vrais acheteurs. «Mais pour de nombreux FNB, négociés moins souvent ou ayant peu d’actifs sous gestion, ce sont majoritairement les mainteneurs de marché qui affichent des prix en continu», précise Jing Huang, directrice, actions institutionnelles, vente et négociation, produits dérivés chez BMO Marché des capitaux.

Il est ici question de marchés entièrement automatisés. Cela nécessite des plateformes robustes qui misent sur l’exactitude des données et s’adaptent rapidement aux conditions de marché.

Il existe plusieurs types de mainteneurs de marché. Ce sont généralement des courtiers ou des sociétés de courtage qui assument le rôle de mainteneur de marché.

Par exemple, le courtier désigné a un statut spécial et il doit être autorisé par le manufacturier de FNB à proposer des prix pour un FNB particulier (voir l’encadré en page 9).

Fournir des cotations en continu

Les mainteneurs de marché s’engagent d’abord à fournir aux investisseurs des fourchettes de prix pendant les heures de négociation. Ces spécialistes facilitent les échanges et sont aussi mis en concurrence, ce qui permet aux investisseurs de profiter de prix concurrentiels et se traduit par des écarts plus étroits entre le cours acheteur et le cours vendeur.

Prenons l’exemple du fonds iShares S&P/TSX 60 Index (XIU). Le cours acheteur proposé par le mainteneur de marché devrait refléter le cours acheteur de chacun des 60 titres à ce moment-là ainsi que leur pondération dans l’indice. La même chose s’applique au cours vendeur.

«Les prix en temps réel vont aussi incorporer tous les frais liés à l’achat et à la vente des titres sous-jacents, comme les frais boursiers et le coût des opérations sur devises si nécessaire. L’affichage des prix se calcule en microsecondes», explique Frédéric Viger, directeur général, FNB et options – ventes, à la Banque Nationale Marchés financiers.

Même si la majorité des FNB sont inscrits à la Bourse de Toronto, certains sont cotés sur d’autres places boursières, comme Aequitas Neo. Il existe également des systèmes de négociation parallèles (Alpha, Omega, etc.) qui permettent d’apparier les acheteurs et les vendeurs. «La plupart des conseillers ne voient pas ces marchés. Ils utilisent la plateforme transactionnelle de leur firme», indique Jing Huang.

Les prix affichés par les mainteneurs de marché dépendent aussi des positions dans leur inventaire pendant la journée. «Si je me trouve à acheter une grande quantité d’un même FNB en début de séance, il se peut que je sois davantage disposée à le vendre par la suite. J’offrirai mes FNB à un prix plus serré que la concurrence», dit Jing Huang. L’inverse est également vrai.

Création et rachat de parts

La plupart des mainteneurs de marché peuvent également créer de nouvelles parts ou en racheter. Ce mécanisme permet d’alimenter la liquidité du marché secondaire et de maintenir la valeur marchande du FNB le plus près possible de sa valeur liquidative.

Pour ce faire, le mainteneur de marché doit signer une entente avec le manufacturier afin d’accéder à la liste des titres et des pondérations qui composent le FNB.

En quoi consistent exactement la création de parts et leur rachat en nature ? «Si je vends un million de parts du XIU un jour donné, je vais immédiatement acheter les 60 titres sous-jacents pour couvrir ma position pour une valeur d’un million de parts de ce FNB. En fin de journée, je vais regarder la quantité en inventaire pour ce titre et faire créer les unités manquantes en livrant ces 60 titres à iShares, l’émetteur du FNB, en échange d’un bloc de parts de la valeur équivalente», explique Frédéric Viger.

Lorsqu’il y a beaucoup de vendeurs d’un FNB, le mécanisme inverse peut survenir. Un mainteneur de marché qui détiendrait trop de parts d’un FNB particulier peut échanger ses parts excédentaires en fin de journée avec l’émetteur contre un panier de titres sous-jacents équivalent. «Ces mécanismes de création et de rachat permettent donc au mainteneur de marché de ramener ses positions en inventaire le plus près de zéro», souligne Frédéric Viger.

À tout moment, un spécialiste qui se trouve à vendre ou à acheter un bloc important d’un FNB peut utiliser ses relations dans le marché, en appelant un client institutionnel, par exemple, pour lui offrir d’être la contrepartie.

Le rôle du conseiller

Bien que le mainteneur de marché s’assure de la liquidité du marché, il ne peut pas se substituer au conseiller en placement.

«Le conseiller doit suivre certaines règles afin d’obtenir la meilleure exécution possible pour son client. Les investisseurs souhaitent acheter leur FNB à un prix équitable, soit le plus près possible de la valeur de l’actif net», observe Raymond Kerzérho, directeur de la recherche chez PWL Capital.

Et personne n’est à l’abri d’un krach éclair (flash crash), comme celui survenu en mai 2010. De nombreux investisseurs qui ont placé des ordres de vente au marché ce jour-là ont vu leurs transactions exécutées à des prix beaucoup plus bas que prévu. «Pour éviter cela et avoir une exécution faite dans les règles de l’art, on donne toujours un ordre à cours limité», indique Raymond Kerzérho.

Dans le cas d’une transaction d’un volume plus important ou lorsque les titres sous-jacents au FNB sont moins liquides, il faut également faire attention. «Au lieu de passer un ordre dans son système transactionnel, le conseiller en placement ou le gestionnaire de portefeuille devrait appeler le pupitre de négociation de sa firme», déclare Frédéric Viger.

Certains de ces pupitres ont des mainteneurs de marché de FNB, d’autres non. Ceux qui n’en ont pas appellent simplement un mainteneur de marché afin de prendre le pouls.

Les spécialistes vont proposer des stratégies d’exécution. Il peut s’agir, par exemple, d’étaler la transaction dans le temps afin d’obtenir un prix se rapprochant de la moyenne du jour. Un mainteneur de marché pourrait également préciser à quel prix il peut absorber un bloc ou encore comment il peut «travailler» la commande pour le conseiller et ultimement son client. Cela dépendra aussi de l’écart entre le cours acheteur et le cours vendeur. Si cet écart est étroit et que le titre est liquide, le conseiller pourrait simplement donner un ordre à cours limité.

«Les conseillers en placement souhaitent de plus en plus acheter leurs FNB à la valeur de l’actif net et ils nous demandent de travailler leurs ordres, car ils n’y parviennent pas seuls. Ils ne souhaitent pas assumer le risque de marché et la fluctuation des prix durant la journée», signale Jing Huang. Cela est notamment possible en appariant des transactions réciproques (cross-trading) ou en créant de nouvelles parts sur le marché primaire.

Qu’en est-il de la crainte de négocier ses FNB à l’ouverture ou à la fermeture des marchés ? «Ce n’est pas qu’il y a absence de marché ou qu’on ne peut pas effectuer de transactions dans les premières ou dernières minutes d’une séance boursière, mais plutôt que le marché peut être plus volatil», nuance Jing Huang.

Il faut donc laisser aux titres sous-jacents d’un indice boursier le temps de déterminer les prix. Quelques minutes devraient suffire, selon nos experts.

Même si le rôle du mainteneur de marché est de réduire les impacts sur les prix et de favoriser la négociation, il peut arriver une journée que ses activités ne s’arriment pas avec les transactions d’un investisseur de détail. Ce sera le cas si un bon nombre de transactions d’achats (ou de ventes) surviennent en même temps et impliquent des FNB dont les titres sous-jacents sont corrélés ou sont en partie identiques.

«Dans un tel cas, les ordres seront en concurrence et vont pourchasser la même liquidité, ce qui aura des effets nuisibles de part et d’autre», souligne Jing Huang.

Pour éviter cela, on voudra concentrer la transaction auprès d’un seul mainteneur de marché afin qu’il travaille la commande ou la jumelle à d’autres, ou afin qu’il puisse l’apparier avec une transaction inverse.

Plusieurs mainteneurs de marché peuvent coter un même FNB. Mais le plus important demeure certainement le courtier désigné.

«Il est un partenaire que l’émetteur choisit pour lancer ses FNB. Il va guider le manufacturier tout au long du processus d’émission», explique Frédéric Viger, directeur général, FNB et options – ventes, à la Banque Nationale Marchés financiers.

Ainsi, le courtier désigné va fournir le capital de démarrage afin que le manufacturier puisse acheter les titres sous-jacents au nouveau FNB et créer les premières parts qui seront inscrites en Bourse. «Habituellement, il s’agit d’un capital minimum de 1 M$», précise Frédéric Viger.

Par ailleurs, le courtier désigné pourrait dans certains cas être le seul mainteneur de marché pour un FNB donné. Il s’engage dès le premier jour à afficher un marché sur une base continue sur ce FNB. Le manufacturier pourrait par la suite offrir à d’autres mainteneurs de marché la possibilité de coter le fonds sur différentes plateformes boursières. Enfin, sur les plateformes boursières, on retrouve pour chacun des FNB inscrits au Canada le nom du courtier désigné et du négociateur attitré.