« Ce niveau élevé d’endettement de l’État, principalement dans le monde développé, pèse lourdement sur la croissance économique mondiale », dit M. Pemberton. Le rétablissement économique après la crise financière sévère de 2008 est plus modeste que lors des cycles économiques précédents, note-t-il. Cette « croissance plus lente mais plus longue » a des incidences sur les taux d’intérêt.
L’équipe des placements à revenu fixe chez GPTD passe beaucoup de temps à évaluer les perspectives macroéconomiques. C’est une partie essentielle de la discipline exhaustive et bien affûtée de l’équipe, qui inclut l’analyse de la courbe des rendements et de la courbe du crédit du marché obligataire, ainsi que sa recherche approfondie sur la santé financière de chaque emprunteur d’État et de société.
Cela contribue à déterminer la stratégie de construction de portefeuille de la société et sa sélection de titres. « Il y a beaucoup de calculs mathématiques dans notre analyse obligataire », dit M. Pemberton.
Pour ce qui est de sa vision macroéconomique, M. Pemberton indique que le monde en développement va continuer à être le moteur de la croissance économique mondiale. « Mais le rythme de cette croissance est en train de ralentir. » Quant au monde développé, les États-Unis ont les perspectives les plus prometteuses, dit-il, mais même ces perspectives ne sont pas à la hauteur. « On continue de se préoccuper de la vigueur du marché du travail aux États-Unis, par exemple. »
Au sein des marchés financiers, toute l’attention est portée sur le moment où la Réserve fédérale américaine ralentira ses rachats de 85 G$ US d’obligations par mois, soit 1,1 billion $ US par an – programme appelé Allégement quantitatif.
En mai de cette année, dit M. Pemberton, certains membres de la Réserve fédérale ont suggéré que le moment était peut-être venu de limiter les rachats d’obligations, en avançant qu’à ce stade-ci, la relance américaine pouvait se suffire à elle-même. « Ces perspectives ont fait monter les taux du côté le plus long de la courbe des rendements, et les obligations du Trésor américain ont atteint 3 %. »
En septembre, la Fed n’a pas ralenti. Cela a « surpris » les marchés financiers, dit M. Pemberton, et « fait baisser les taux d’intérêt du côté le plus long de la courbe par rapport aux niveaux enregistrés au plus haut du brouhaha entourant cette idée de ralentissement, mais ils sont tout de même restés plus élevés qu’avant. »
Le moment que déterminera la Fed pour le ralentissement de ses rachats d’obligations demeure incertain, comme le montant de ces réductions, dit M. Pemberton. « Toutefois, on s’attend à ce que cela commence au début de 2014 et se produise graduellement. » Le marché s’attend aussi à ce que la Fed mette fin à son programme d’allégement quantitatif dans son ensemble pendant la deuxième moitié de 2015, dit-il.
Pour le marché obligataire, cela veut dire que les banques centrales resteront probablement « ancrées » à de faibles niveaux, au moins jusqu’à la fin de 2015. « Les taux à moyen et à long termes augmenteront probablement entre-temps. »
Du point de vue de la courbe des rendements, GPTD est sous-pondérée dans les obligations à plus long terme et s’est mise à raccourcir la durée, dit M. Pemberton. « La durée est un chiffre dynamique, et non statique, et elle fait partie de notre stratégie de construction du portefeuille — dont un objectif central est la préservation du capital. »
La construction de portefeuille par l’équipe « demeure centrée sur l’optimisation du revenu (qui est la composante la plus stable du rendement total des produits à revenu fixe), et sur la minimisation de l’impact des prix (qui est l’aspect le plus volatil du rendement) ».
Le total d’actifs sous gestion de GPTD est de 250,5 G$, ce qui inclut deux fonds obligataires phares : le Fonds d’obligations canadiennes TD , avec à la fin de septembre des actifs de 10,4 G$, et le Fonds d’obligations canadiennes de base plus TD , avec des actifs de 5,8 G$.
En tout, l’équipe des placements à revenu fixe de GPTD est responsable de portefeuilles obligataires actifs et passifs, ainsi que de la gestion de la gamme nord-américaine des portefeuilles du marché monétaire.
Le Fonds d’obligations canadiennes TD et le Fonds d’obligations canadiennes de base plus TD ont pour point de repère l’Indice obligataire universel DEX, qui couvre les créances de qualité supérieure. Ce sont des titres qui reçoivent une cote de crédit BBB ou supérieure.
La durée de chaque fonds est « à présent à peine plus courte que celle de l’indice », dit M. Pemberton. De plus, la qualité moyenne du crédit de chaque fonds est légèrement plus faible que celle de l’indice. « Cela entre dans le cadre de notre capacité à évaluer le crédit et, par conséquent, à améliorer le revenu.
Selon M. Pemberton, les deux fonds sont surpondérés en obligations de sociétés et sous-pondérés en obligations gouvernementales. « Cette surpondération en obligations de sociétés améliore le revenu des deux fonds. » Les échéances des obligations de sociétés se situent du côté le plus court de la courbe des rendements, note-t-il, alors que les échéances des obligations provinciales et fédérales se situent du côté le plus long.
Le Fonds d’obligations canadiennes TD se concentre sur les titres canadiens de qualité supérieure. En revanche, le Fonds d’obligations canadiennes de base plus TD investit dans les titres canadiens de qualité supérieure dans son noyau central (un minimum de 70 % du fonds), mais a « plus d’une corde à son arc », dit M. Pemberton.
Le Fonds d’obligations canadiennes de base plus TD peut investir dans des obligations mondiales de qualité supérieure, des obligations américaines et mondiales à haut rendement, des obligations mondiales indexées à l’inflation et des créances gouvernementales des pays émergents. L’amplitude de ce mandat permet aussi une utilisation modeste des positionnements en devises – autre moyen d’ajouter de la valeur.
Le contenu étranger du Fonds d’obligations canadiennes de base plus TD est actuellement de 12 %, le maximum étant de 30 %. Ce contenu étranger est principalement constitué de titres à haut rendement, « en raison des évaluations relatives actuelles, dit M. Pemberton. Ce fonds « de base plus » élargit le champ des occasions, augmente les perspectives de diversification du portefeuille et permet une création de revenu dépassant le marché de qualité supérieure pour toucher au marché des revenus élevés ». À environ 1,3 G$ en totalité, le marché à revenu fixe canadien est en gros égal au marché américain à revenu élevé », fait-il remarquer.
En ce qui concerne la décision de surpondérer les obligations de sociétés dans les deux fonds, M. Pemberton dit que l’écart de crédit au-delà des titres gouvernementaux compense le risque lié aux créances des sociétés du côté le plus court de la courbe des rendements. « Plus on retarde l’échéance, plus la rémunération décroît, dit-il. Nous avons une surpondération d’obligations de sociétés aux échéances de 10 ans et moins. »
L’équipe des revenus fixes à GPTD a une préférence générale pour les créances de sociétés à plus court terme, dit-il. Cela permet « une plus grande clarté dans l’évaluation de la stratégie de gestion et de la puissance financière et la stabilité de l’entreprise ».
Quant aux créances gouvernementales, ces deux fonds détiennent des créances provinciales et fédérales dans les catégories qui ont une échéance de plus de 10 ans, le côté le plus long de la courbe du crédit, dit-il. Parmi les avoirs provinciaux, les positions les plus importantes sont en Ontario et en Colombie-Britannique. « Nous cherchons à la fois le rendement et la liquidité relative dans nos avoirs provinciaux. Dans le portefeuille, ces titres sont utilisés pour la liquidité et le positionnement de la courbe et de la durée. »
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