« Tous les indices américains, des petites capitalisations aux grandes, se négocient à environ 21 fois leurs bénéfices », dit M. Slater, co-gestionnaire du Fonds d’actions américaines à petite et à moyenne capitalisations Leith Wheeler. Indépendamment du ratio cours/bénéfices des indices, nous croyons et avons trouvé depuis 30 ans que nous travaillons au Canada qu’un terrain plus fertile se présente quand nous cherchons des actions à des prix attrayants parmi les compagnies plus petites. »
Lancée en 1982, Leith Wheeler offre 12 fonds communs de placement et compte 18 milliards de dollars (G$) d’actifs sous gestion. Après avoir développé ses compétences dans les actions à petite et moyenne capitalisations de ses portefeuilles d’actions canadiennes, la société a décidé de lancer le fonds d’actions américaines à petite et moyenne capitalisation en octobre dernier.
« Il n’y a pas autant de capitaux investis dans ces plus petites actions, la plupart des gestionnaires ne pouvant pas y investir parce qu’ils gèrent des réservoirs de capitaux importants, et il y a donc moins de concurrence du côté des achats, ce qui crée davantage d’occasions de sous-évaluer les actions concernées. C’est ce que nous essayons de faire : trouver des titres sous-évalués », ajoute M. Slater, qui est entré à Leith Wheeler en 2015 et travaille dans l’industrie depuis 1997, année où il a obtenu son MBA à l’institut de gestion Rotman de l’Université de Toronto.
L’univers des petites et moyennes capitalisations couvre un vaste éventail de capitalisations boursières allant d’environ 800 M$US à 15 G$US. Investisseurs axés sur la valeur, M. Slater et son co-gestionnaire Raymond Lai se livrent à des recherches fondamentales sur chaque société qui apparaît à leur écran et parlent à la direction, aux fournisseurs, aux clients et aux concurrents. « Nous découvrons des informations pour notre propre gouverne et élaborons notre propre point de vue sur la société concernée. Et c’est tant mieux si elle n’est pas bien suivie. Si nous en savons plus que la plupart de nos concurrents, nous avons alors un avantage que nous pouvons exploiter. »
Leith Wheeler a tendance à éviter les sociétés qui ne génèrent aucuns bénéfices, ou qui sont trop endettées ou trop difficiles à comprendre. Cela a pour effet d’éliminer les sociétés comme celles du secteur biotechnologique dont les bénéfices futurs sont très difficiles à prévoir avec précision. Et inversement, MM. Slater et Lai adoptent parfois une perspective à contre-courant et gravitent vers des actions de secteurs éventuellement en difficulté et parfois boudées par des gestionnaires de capitaux en concurrence les uns avec les autres. « C’est l’incertitude qui fait le larron. Tout le monde pense qu’Amazon.com (AMZN) va conquérir le monde du commerce au détail, mais nous trouvons des poches de valeur dans des situations où nous pensons que ça ne sera pas le cas », dit M. Slater, citant une très récente acquisition qu’il ne peut pas nommer à cause de règles de conformité.
Alors que l’univers investissable comprend de 800 à 1 000 sociétés, seules 22 d’entre elles ont trouvé le chemin du portefeuille. En règle générale, ce sont des sociétés bien établies dont le modèle d’entreprise est limpide. « Il nous faut des bases solides pour conjecturer sur l’économie à long terme de l’entreprise. Si nous ne la comprenons pas ou ne pouvons pas élaborer une perspective à long terme, nous sommes dans l’impossibilité de procéder à une évaluation. » De plus, la société doit être robuste du point de vue opérationnel et la gestion doit être douée dans l’affectation des capitaux. De plus, le cours de l’action doit être suffisamment attrayant pour qu’on puisse dire qu’elle se négocie au-dessous de sa valeur intrinsèque.
« Si nous pouvons remplir ces trois conditions et que nous trouvons une entreprise qui ait la capacité à long terme de réinvestir ses capitaux moyennant un rendement attrayant, on a vraiment une recette gagnante », dit M. Slater.
Il cite en exemple TRI Pointe Group (TPH), société de construction de logements avec une capitalisation boursière de 2 G$US qui exerce principalement ses activités en Californie. La firme est propriétaire de terrains de première qualité dans la zone de San Diego et le soi-disant Empire intérieur près de Los Angeles, dont certains ont été acquis dans les années 1980. « Mais les terrains ne figurent pas de façon précise dans la valeur comptable de la société », dit M. Slater, notant que la valeur inscrite au bilan pour ces terrains n’est qu’une fraction de leur valeur marchande. « Il se trouve que nous aimons la Californie et l’étape où nous nous trouvons dans le cycle de construction de logements. Mais les terrains sont l’élément propre à TRI Pointe. La société a un énorme actif sous-évalué. »
Après avoir parlé à la direction de la société et visité ses sites, MM. Slater et Lai en ont conclu que l’action se négociait au rabais et ont acheté une position l’automne dernier. Le prix de l’action est d’environ 13,50 $US, soit 10 fois les bénéfices de la société. « Même s’il y a plus de gens qui ont entendu parler de TRI Pointe maintenant, nous ne pensons toujours pas que sa valeur se reflète dans le prix de son action », dit M. Slater, ajoutant que l’action se négocie à un rabais estimé à 20 % de sa valeur intrinsèque.
Une autre société favorite est Starwood Property Trust (STWD), fiducie de placement immobilier (FPI) de 5 G$US qui prête de l’argent aux propriétaires de locaux commerciaux. « Elle comble un espace laissé vide par de nombreuses banques conventionnelles qui ont quitté le secteur ou y ont allégé leur présence », dit M. Slater. L’élément essentiel de la thèse de placement est que la société est gérée par Barry Sternlicht, qui dirige aussi son ancienne maison mère Starwood Capital Group : « un des investisseurs immobiliers les plus sagaces aux États-Unis. »
La qualité de la gestion et sa capacité à déployer les capitaux est ce qui a attiré Leith Wheeler vers cette FPI. « M. Sternlicht et son groupe ont une réputation à long terme absolument éblouissante dans ce genre de secteur. Nous plaçons notre argent sur le meilleur cheval dans la courses, à un prix attrayant. » Le prix de l’action est de 21,80 $US, et elle se négocie à 1,2 fois sa valeur comptable. Elle verse aussi un dividende de 9 %. Acquise à une légère prime par rapport à sa valeur comptable, l’action se négocie encore à une légère prime.
Depuis le début de l’année, le Fonds d’actions américaines à petite et à moyenne capitalisations Leith Wheeler n’a guère bougé, en partie parce que l’appréciation de 10 % du dollar canadien par rapport au dollar américain a gommé les gains de ce fonds sans couverture. Pourtant, sans se laisser décourager par des questions de change, M. Slater se consacre à une sélection prudente d’actions et à la pleine utilisation de l’encaisse de 10 % du fonds pour acheter davantage d’actions à petite et moyenne capitalisation qui font l’objet d’un suivi limité. « Aussi longtemps que les capitaux seront bien affectés et que les actions seront sous-évaluées, nous les garderons. »