Les fonds négociés en Bourse (FNB) de titres à revenu fixe ont démontré leur résilience lors du krach boursier du début de l’année. Ils défient ainsi les critiques qui avaient prédit que ces produits d’investissement soient à haut risque de connaître des problèmes de liquidités.
Les FNB à revenu fixe « ont fait leurs preuves, commente Joey Mack, responsable de la négociation et directeur des revenus fixes et des prêts de titres chez RF Securities Clearing LP à Toronto. Vous continuerez à voir de plus en plus d’investisseurs individuels se tourner vers les FNB de titres à revenu fixe comme solution plutôt que d’acheter directement des obligations ».
Scott Johnston, responsable des produits pour les Amériques chez Vanguard Group à Toronto, affirme que les FNB ont été la seule source de liquidité des titres à revenu fixe pendant la période de liquidation du marché. « Si vous déteniez des titres à revenu fixe individuels en mars et que vous aviez besoin de liquidités, vous ne pouviez pas les obtenir », note-t-il.
Les détracteurs ont longtemps soutenu que le décalage entre la liquidité des FNB et celle des titres obligataires sous-jacentes de ces FNB pouvait aggraver un krach, mettant en danger les détenteurs de FNB à revenu fixe. Cependant, alors que les FNB à revenu fixe ont connu une période de turbulences au plus fort de la dislocation du marché, ils ont continué à se négocier. En fait, les volumes de transactions ont atteint un sommet.
Si les investisseurs avaient des réserves quant aux FNB à revenu fixe avant la crise de mars, « cette crainte a en quelque sorte disparu », affirme Joey Mack.
Au début mars, alors que les marchés absorbaient les nouvelles de la pandémie de la COVID-19, la pression de vente sur les obligations a fortement augmenté partout, y compris sur les bons du Trésor américain et les obligations d’entreprises américaines de qualité. Les acheteurs, semble-t-il, ont quitté le marché.
« Les catégories d’actifs que nous associons historiquement à une grande liquidité et à une découverte des prix très efficace se sont un peu effondrées au cours de cette période de mars », remarque Michael Cooke, vice-président senior et responsable des FNB chez Mackenzie Investments à Toronto.
Cependant, les FNB de titres à revenu fixe ont continué à se négocier, apportant de la liquidité au marché même si les obligations sous-jacentes détenues par les FNB ne changeaient pas de mains.
Il y avait deux raisons à cela, déclare Scott Johnston.
Premièrement, sur le « marché secondaire », où se négocient près des trois quarts des FNB, les acheteurs et les vendeurs de FNB pouvaient échanger des parts sans avoir à négocier les titres sous-jacents. Deuxièmement, sur le « marché primaire », où les parts de FNB sont créées ou rachetées, un gestionnaire de FNB avait la possibilité d’échanger une obligation similaire, mais non identique, à l’obligation du portefeuille du FNB.
« En raison de la taille et de l’échelle des FNB, souligne Scott Johnston, ils sont capables de trouver les sources de liquidité dont ils ont besoin. » En revanche, un investisseur qui possède une obligation individuelle doit trouver un acheteur pour « cette obligation exacte, car c’est la seule qu’il détient ».
Certains investisseurs ont cependant eu peur lorsque les FNB à revenu fixe ont commencé à se négocier avec des escomptes importants par rapport à leur valeur liquidative (net asset value ou NAV) au plus fort du krach. Selon le rapport financier intermédiaire de mai 2020 de la Banque d’Angleterre, « à la mi-mars, certains des plus grands FNB dans les segments des obligations d’entreprises de qualité et à haut rendement ont enregistré des réductions de leur NAV supérieures à 5 %, alors qu’elles ne dépassaient pas 0,1 % en janvier ».
Les mainteneurs de marché établissent la valeur liquidative d’un FNB sur la base de la négociation des titres à revenu fixe sous-jacents, qui est généralement effectuée par des courtiers en obligations sur une base de gré à gré, et non sur une bourse centralisée. En général, les obligations ont tendance à être moins liquides que les actions. Lorsque les marchés obligataires se sont largement grippés en mars, les prix des FNB ont commencé à s’écarter de leur valeur liquidative, ce qui indique que le marché considérait que les valeurs liquidatives étaient périmées.
« Vous devez comparer le prix du FNB à ce que vous pensez être leur juste valeur, et c’est très difficile [lorsque les obligations sous-jacentes ne sont pas négociées] », conseille Robin Marshall, directeur de la recherche sur les revenus fixes du FTSE Russell à Londres.
En fait, les négociations de FNB d’obligations ont fourni au marché un mécanisme de découverte des prix très nécessaire, selon un rapport d’avril 2020 publié par la Banque des règlements internationaux. « Les escomptes par rapport à la valeur liquidative qui se sont constatées sur le marché des FNB d’obligations d’entreprises à la mi-mars 2020 ont mis en évidence le fait que, surtout en période difficile, les prix des FNB réagissent plus rapidement aux nouvelles informations que les valeurs liquidatives », indique le rapport.
Les écarts entre les cours acheteur et vendeur des FNB d’obligations – la différence entre le prix le plus élevé auquel un acheteur est prêt à payer et le prix le plus bas auquel un vendeur est prêt à vendre – se sont également considérablement creusés en mars, entraînant une hausse des coûts de transaction.
C’est ce qu’a constaté Hussein Rashid, vice-président et stratège des FNB chez Invesco Canada Ltd. à Toronto : « Vous allez devoir payer un peu plus cher pour sortir de cette position en période de forte incertitude ou de volatilité. »
Bien sûr, l’intervention de la Réserve fédérale américaine (Fed) et d’autres banques centrales mondiales au plus fort du krach a beaucoup contribué à soutenir le marché global et à réduire l’escompte par rapport à la valeur liquidative. Non seulement la Fed est intervenue pour acheter des obligations d’entreprises de qualité et à haut rendement, mais elle a également acheté pour la première fois des FNB à revenu fixe. Cette action a permis à la Fed d’avoir « accès à littéralement des centaines d’obligations d’entreprises américaines de qualité en une seule transaction », explique Michael Cooke.
Les clients considéreront probablement la décision de la Fed d’acheter des FNB d’obligations comme un vote de confiance. « À certains égards, [la Fed] est l’acheteur final », souligne Scott Johnston.
Les experts du secteur voient les investisseurs de détails et institutionnels continuer à affluer dans le secteur. Fin juin, les actifs mondiaux gérés par les FNB à revenu fixe ont atteint un sommet de 1 300 milliards de dollars (G$), ce qui représente une augmentation de 30 % par rapport aux 12 mois précédents, selon un rapport de juillet 2020 du gestionnaire d’actifs américain BlackRock Inc.
Dans un environnement à faible rendement, les investisseurs seront de plus en plus attirés par le faible coût des FNB à revenu fixe, souligne Scott Johnston : « Tout indique que ces taux plus bas sont là pour rester, et chaque point de base compte dans ce cas. »
Hussein Rashid est d’accord, mais il ajoute que les conseillers et les clients pourraient examiner de plus près les FNB à revenu fixe qu’ils détiennent au lendemain du krach de mars, en se détournant des produits qui offrent moins de transparence.
« Si vous ne savez pas ce que vous allez détenir dans un FNB, vous pouvez être exposé à quelque chose avec lequel vous n’êtes peut-être pas à l’aise, ou pour lequel vous n’avez pas signé, précise Hussein Rashid. Je pense que ce n’est pas tant une ruée vers la qualité. C’est plus : “J’ai besoin de comprendre ce qu’il y a dans ce FNB, et si cela va convenir à mon client particulier. ” »