Cette décision n’a pas été prise unilatéralement, Neuberger Berman et Purpose ayant conjointement décidé de ce changement. Cette refonte vise principalement à accroître l’efficacité des opérations et de l’exploitation du fonds tout en exploitant les compétences consultatives de Purpose.

Malgré cette modification structurelle, l’orientation du fonds demeure stable. Son objectif de placement, ses placements sous-jacents, ainsi que ses rendements attendus restent inchangés. Le fonds poursuit sa stratégie d’investissement en privilégiant les dépôts à intérêt élevé auprès des banques canadiennes de l’annexe I.

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La chronique Secteur abordait la catégorie des obligations mondiales il y a environ un an pour constater que la performance et les rendements y étaient fort respectables, un coup d’oeil qui a changé radicalement dans la dernière année, comme en fait foi le tableau ci-joint.

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Jamais n’avons-nous publié un tableau aux performances aussi négatives. Les marchés ont été secoués à tel point que, sur un an, aucun fonds de notre palmarès n’inscrit un rendement positif, et sur trois ans, seulement deux sur dix conservent tout juste la tête hors de l’eau.

Depuis le début de 2022, alors que le S&P/TSX a enregistré une baisse de 12 %, l’indice obligataire canadien FTSE Univers a chuté de-17 %, souligne Fred Demers, directeur et stratège en investissement chez BMO Gestion mondiale d’actifs. C’est un moment historique peu commun : la corrélation aux actions canadiennes était supérieure à 1. Au cours des deux dernières secteur décennies, la corrélation entre les actions et les obligations a été constamment négative et les investisseurs ont largement pu compter sur leurs investissements obligataires pour se protéger en cas de baisse des actions.

Retour à la normale

Avec la forte remontée des taux directeurs par les banques centrales, la Réserve fédérale américaine (FED) en tête, la corrélation est en passe de redevenir négative, et les trois gestionnaires auxquels nous avons parlé pour cette chronique se positionnent pour en tirer parti.

« À leur niveau actuel, les obligations sont très attrayantes », juge Paul Sandhu, chef de la direction et chef des investissements chez Marret Asset Management et gestionnaire du Fonds amélioré d’obligations à courte durée CI. Celui-ci s’attend à un atterrissage brutal de l’économie américaine, ce qui serait provoqué en partie par une montée du taux directeur de la Fed susceptible d’atteindre 5 %, une cible que les prix obligataires actuels laissent prévoir.

« La meilleure façon de comprendre notre fonds est de le voir comme un substitut à de l’encaisse, à un fonds monétaire ou à un certificat de placement garanti [CPG], explique Paul Sandhu. Nous avons une très faible volatilité, peu de risque de durée, nous donnons un meilleur rendement qu’un fonds monétaire, et nous sommes toujours liquides. De plus, un CPG ne donne pas de gain en capital, ce que nous faisons. »

Ce fonds emploie une stratégie fort complexe et surtout très mobile qui exige une gestion très active. Il se distingue des fonds obligataires de courte durée en ayant recours à une très large palette d’actifs : titres gouvernementaux, titres d’entreprise, contrats à terme sur la dette gouvernementale, dérivés de crédit, obligations convertibles.

Son objectif est de toujours récolter un rendement d’intérêt et de réduire au minimum les risques de crédit et de durée en jouant essentiellement sur la différence entre des obligations d’entreprise à haut rendement (high yield bonds) et des titres de qualité d’investissement.

Durée courte

De façon typique, le fonds maintient une durée inférieure à deux ans (la maturité des titres, elle, peut atteindre de six à huit ans). Cela limite les choix, mais comporte aussi des risques. Pour compenser cette contrainte de durée, les gestionnaires font flèche de tout bois en poursuivant les occasions de rendement partout où elles sont susceptibles de se présenter. Paul Sandhu donne l’exemple d’une société comme Citibank qui émet des titres autant aux États-Unis qu’au Canada ou en Europe. « Nous dénichons le titre où il se négocie le plus favorablement », note-t-il.

La montée des taux d’intérêt combinée à ces tactiques contribue lentement à redresser les rendements. Alors que pour l’année en cours le rendement était de-3,7 %, les trois derniers mois ont vu un redressement friser la zone positive (-0,1 %), bien que le mois de septembre ait vu un recul de-0,9 %. Lentement, le fonds remet ses billes au jeu : alors que son encaisse était très haute à 38 % au 30 juin dernier, elle est maintenant à 20 %. « Avec les obligations à 10 ans de la Fed offrant 4 %, nous voulons ajouter agressivement à la durée », dit Paul Sandhu.

Le gestionnaire du Fonds d’obligations mondiales Purpose Tom Sobanski, de Neuberger Berman, à Chicago, emprunte un parcours similaire. «Nous voulons étendre la durée et accroître la sensibilité du fonds aux taux d’intérêt, dit-il. De deux ans en durée, nous sommes en train de monter à trois ans.»Ce fonds poursuit une stratégie axée sur les obligations d’entreprise de qualité d’investissement où les cotes de crédit sont à 53 % de niveau BBB et à 21 % de niveau BB. Il peut investir partout sur la planète, mais l’Amérique du Nord est nettement privilégiée dans le moment.

Le Fonds BMO d’obligations mixtes poursuit une stratégie inhabituelle d’arbitrage entre deux catégories des obligations d’entreprise:titres de qualité investissement de plus faible qualité et titres de haut rendement de qualité supérieure. Ainsi, explique Fred Demers, certaines sociétés de la première catégorie, bien qu’elles soient encore saines, sont jugées négativement par le marché, ce qui pousse leur taux de rendement à la hausse. Du côté des sociétés high yield, certaines sont également punies par le marché, alors qu’elles offrent des rendements supérieurs. «On se sent à l’aise d’acheter des titres plus spéculatifs que les marchés punissent, alors qu’ils donnent un très bon rendement», signale-t-il.

Un tournant

Aucun des fonds de notre palmarès n’a encore retrouvé un rendement positif. Par contre, les gestionnaires attendent tous le moment clé où les hausses des taux directeurs des banques vont atteindre leur sommet. « Ce moment va être extrêmement profitable pour les obligations, affirme Fred Demers. Déjà on a des taux à 10 ans de 4 % aux États-Unis, de 3,7 % au Canada, très différents de ce qu’on avait encore récemment à 1,5 %.»

En effet, un lent recul des taux directeurs rehausserait la performance des portefeuilles obligataires, mais à la condition que l’inflation soit en recul vers la cible de 2 % des banques centrales. C’est ce qu’espèrent les gestionnaires. « Présentement à 4 %, nous nous attendons à ce que notre rendement passe entre 5 % et 7 % », affirme Paul Sandhu.

« Pour les investisseurs qui ont de l’encaisse en main, cela pourra être une opportunité à cause de rendements qu’on n’a pas vus depuis un bon moment. Le secteur obligataire a l’air de plus en plus attrayant», ajoute Tom Sobanski.

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Les quatre fonds négociés en Bourse (FNB) neutres vis-à-vis le marché au Canada détiennent tous des combinaisons de positions acheteur et de positions vendeur. Même à l’intérieur de ce petit groupe, des différences significatives dans leurs stratégies influent sur la manière dont on s’attend à ce qu’ils performent en marchés haussiers ou baissiers.

Le Fonds alternatif fortifié marché neutre de Picton Mahoney adhère fortement à la définition traditionnelle de la neutralité de marché. Investi principalement au Canada, le fonds détient des positions acheteur dans des titres que les gestionnaires estiment qu’ils sont propulsés par des changements fondamentaux positifs qui, selon eux, devraient persister. Ce fonds détient des positions vendeur dans des titres ayant les caractéristiques opposées. Bien que le portefeuille n’ait pas une exposition sectorielle neutre, il compte en général des positions acheteur et des positions vendeur dans chaque secteur.

L’idée consiste à générer du rendement en « saisissant un écart » entre ce que les gestionnaires aiment et ce qu’ils n’aiment pas, dit David Picton, président, gestionnaire de portefeuille et cofondateur de Gestion d’actifs Picton Mahoney, de Toronto : « Si vous bâtissez votre portefeuille adéquatement, vous devriez vous retrouver avec une très petite exposition au marché élargi et toute l’exposition centrée sur la sélection de titres, ou autant que possible. »

Selon David Picton, les gestionnaires des stratégies neutres vis-à-vis les marchés doivent établir des marges de tolérance. La tolérance strictement limitée du fonds de Picton Mahoney pour une exposition au bêta, une mesure de la corrélation du marché, va de +0,1 à -0,1. (Un fonds indiciel d’actions en parfaite corrélation avec le marché a un bêta de 1,0.)

« Vous tentez d’ajouter à un portefeuille davantage de risque de sélection de titres et d’y diminuer le risque de marché des actions et des obligations, dit David Picton. Et nous sommes persuadés qu’en opérant ainsi vous générerez un rendement de qualité supérieure. »

Les gestionnaires du FNB Desjardins Alt long/court marchés boursiers neutres suivent une approche rigoureuse de la neutralité de marché par secteur, ainsi que du marché dans son ensemble. Le portefeuille de ce fonds est composé principalement de paires de titres canadiens du même secteur, l’un a une position acheteur et l’autre une position vendeur. Par exemple, à la fin de novembre 2019, le FNB détenait une position acheteur de 1 % dans les oléoducs Enbridge, contrebalancée par une position vendeur de taille similaire dans Pembina Pipeline.

Géré par Desjardins Gestion internationale d’actifs (DGIA), de Montréal, le FNB a pour objectif de neutraliser l’exposition au marché en ayant des positions acheteur et vendeur de quantités précises dans le même secteur dans la mesure du possible, dit Jay Aizanman, directeur du développement des affaires chez DGIA. Il rapporte que le FNB cherche à maintenir près de zéro la corrélation à son indice de référence composé S&P/TSX. Il est également conçu pour avoir une faible volatilité tout en recherchant un rendement cible équivalent au rendement courant de l’argent comptant plus 4 %.

La stratégie du Fonds multi-stratégies neutre au marché Purpose est plus diversifiée. Elle utilise les positions acheteur et vendeur principalement dans les marchés des actions, et dans une mesure moindre, des devises, des marchandises et des taux d’intérêt.

Contrairement à la stratégie typique de neutralité du marché, le fonds Purpose aura toujours une exposition acheteur aux actions, allant de 10 % à 40 %. Ailleurs, les positions nettes en devises peuvent aller de +20 % à -20 %, et celles en contrats à terme sur taux d’intérêt, de +15 % à -15 %. Les marchandises, bien qu’elles aient aussi une combinaison de positions acheteur et vendeur, maintiendront une position nette acheteur d’environ 10 %.

Grâce à son approche multi-stratégie et multi-actif, « ce fonds devrait fournir du rendement en respectant la définition reconnue d’un bêta en situation de neutralité vis-à-vis le marché, dit Graeme Cooper, vice-président des produits, chez Purpose Investments, de Toronto. Nous allons saisir du bêta d’actions par le canal des actions, mais nous pensons que cela sera essentiellement neutralisé dans le temps. »

Par exemple, les gestionnaires de fonds de Neuberger Berman Breton Hill, de Toronto, ont la flexibilité d’être exposés aux obligations à long terme. On s’attend à ce que cette exposition « agisse positivement dans un contexte de marché défavorable qui connaît une fuite vers la qualité (flight to quality) », dit Graeme Cooper.

Comme avec les stratégies alternatives en général, le rôle du FNB de Purpose Investments est de permettre aux investisseurs de réduire le risque de portefeuille sans entraîner une réduction proportionnelle des rendements attendus. « Nous sommes fermement convaincus que, fondamentalement, chaque portefeuille devrait comporter une allocation significative aux investissements en actifs alternatifs, dont la caractéristique principale serait évidemment d’être neutres au marché ou tout au moins d’avoir une corrélation plus faible », dit Graeme Cooper.

Le FNB neutre au marché Anti-bêta E.-U. – couv. $CAN AGFiQ va plus loin et poursuit le but de procurer des rendements positifs dans les marchés en baisse. Comme l’indique son étiquette « Anti-bêta », ses rendements sont conçus pour être positifs quand le marché boursier américain chute.

La stratégie est « neutre vis-à-vis le dollar » avec sa pondération cible entre les positions acheteur et les positions vendeur dans les actions américaines. Mais historiquement, l’exposition nette du bêta de l’indice sous-jacent du FNB s’est située entre -0,7 et -0,5, dit Bill DeRoche, directeur des placements et directeur des stratégies alternatives AGFiQ, chez Placements AGF.

La raison de cette corrélation négative à la Bourse américaine réside dans le fait que les positions acheteur du portefeuille diversifié par secteur sont dans des actions à faible bêta dans leurs secteurs respectifs, dit Bill DeRoche, et que les positions vendeur sont dans des actions à bêta élevé à l’intérieur de ces mêmes secteurs. Avec cette combinaison d’actifs, il évalue que si la Bourse baisse de 10 %, le FNB devrait monter d’environ 10 %. Si la Bourse monte de 10 %, toutefois, le fonds baissera en moyenne seulement d’environ 5 %.

L’asymétrie des rendements – l’importance des gains étant plus grande dans un marché baissier que les pertes dans un marché haussier – fait de ce FNB un outil de couverture efficace, dit Bill DeRoche. « Il est conçu pour atténuer une partie des baisses que les gens connaissent généralement dans leurs portefeuilles d’actions, disons au cours d’une période plus longue. »

Les actions devraient bien performer au cours des prochaines années, mais pas aussi bien que pendant les dernières décennies, dit Bill DeRoche, dont la firme est une filiale de la Société de gestion AGF, de Toronto. Pour le revenu fixe, les prévisions sont plus inquiétantes, dit-il, car les gains et les rendements attendus sont bien inférieurs à ceux enregistrés dans le passé, et il y a un risque de pertes en capital en cas de hausse des taux d’intérêt. « Par conséquent, nous recherchons des outils que nous pouvons utiliser comme atténuateurs de risque essentiellement pour couvrir une partie des baisses que l’on pourrait connaître avec le revenu fixe. »

À titre d’exemple, Bill DeRoche cite une allocation historique de 75 % dans les actions de base et de 25 % dans le FNB AGFiQ. Il affirme qu’au cours des 10 à 15 dernières années, en se basant sur les données de l’indice sous-jacent du FNB, ce portefeuille aurait performé exceptionnellement bien par rapport à une combinaison de 60 % en actions et de 40 % en revenu fixe. « Fondamentalement, vous pouvez enregistrer environ les trois quarts du rendement du marché des actions de base et vous êtes en mesure de réduire presque de moitié votre baisse liée à la volatilité. C’est un outil fantastique pour gérer le risque de votre portefeuille d’actions. »

Le point commun entre les quatre FNB de marché neutre est que leurs stratégies de diversification coûtent beaucoup plus que ce qu’un FNB indiciel d’actions facture. Le FNB indiciel AGFiQ est le moins cher avec des frais de gestion de 0,55 %. Les frais de gestion des FNB de Purpose et de Desjardins sont respectivement de 0,95 % et 1,00 %. Picton Mahoney est le manufacturier dont les coûts sont les plus élevés : en plus de ses frais de gestion de 0,95 %, ce FNB retiendra 20 % sur les rendements dépassant 2 %, faisant l’objet d’un seuil perpétuel (high watermark).

Quant à la performance, trois des quatre FNB marchés neutres affichent des dates de lancement en 2019, le Multi-stratégies neutre au marché Purpose est donc le seul à posséder un historique sur plusieurs années. En 2019, alors que les marchés boursiers nord-américains étaient en plein essor, son rendement a été de 1 % clairement non corrélé. Depuis le lancement du fonds en octobre 2014, son rendement annuel composé au 31 décembre est de 2,9 %. Des rendements aussi modestes ne retiennent pas l’attention. Ils ne sont pas non plus surprenants pour une stratégie conçue pour connaître les meilleurs moments quand les actions vont vraiment mal.

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