Près de 1,3 milliard de dollars (G$) ont été investis dans les FNB d’obligations canadiennes en octobre, ce qui représente près de la moitié des 2,8 G$ d’entrées totales enregistrées pour le mois.

Les FNB à revenu fixe ont dominé toute l’année, représentant près de 19 G$ sur les 29,6 G$ d’entrées de fonds depuis le début de l’année, selon la Banque Nationale.

Cependant, alors que les FNB d’obligations à court terme et d’obligations de remplacement en espèces ont été les moteurs de la majeure partie de l’année, la situation a changé le mois dernier, et « les investisseurs ont de plus en plus opté pour une exposition à long terme afin de parier sur un recul des taux par rapport à leur sommet », selon le rapport.

Le iShares Core Canadian Universe Bond Index ETF, d’une valeur de 6,3 G$, en a été le principal bénéficiaire, attirant 860 millions de dollars (M$) en octobre, selon la Banque Nationale. Les FNB d’obligations à long terme ont également rapporté 598 M$.

Les rendements obligataires ont bondi le mois dernier, prolongeant une déroute qui remonte à 2022, lorsque les banques centrales ont commencé leur resserrement agressif pour lutter contre l’inflation. Alors que l’idée de taux d’intérêt plus élevés et plus longs s’est imposée, le rendement des bons du Trésor américain à 10 ans a brièvement franchi le seuil des 5 % pour la première fois depuis 2007.

« Depuis, les rendements ont chuté au Canada et aux États-Unis en raison des données économiques peu reluisantes et des indications des banques centrales selon lesquelles le cycle agressif de hausse des taux pourrait approcher de sa fin », affirme la Banque Nationale.

Les FNB du marché monétaire et des comptes d’épargne à intérêt élevé (CEIE) ont rapporté 462 M$ en octobre. Ces fonds sont restés populaires malgré l’incertitude réglementaire, qui a pris fin le 31 octobre lorsque le Bureau du surintendant des institutions financières a annoncé de nouvelles exigences en matière de liquidités pour les fonds CEIE.

À partir du 31 janvier, les banques devront classer les dépôts des fonds FNB CEIE comme des fonds de gros non garantis avec un taux de liquidation de 100 %, ce qui pourrait affecter les rendements offerts sur ces produits populaires.

En ce qui concerne les actions, les FNB pondérés en fonction de la capitalisation ont été les fonds les plus populaires en octobre, avec 730 M$. Le total des flux vers les FNB actions en octobre n’a été que de 691 M$, les fonds thématiques et certains FNB factoriels ayant enregistré des sorties.

Les FNB de cryptomonnaies ont rebondi avec des entrées de 248 M$, suite à la spéculation selon laquelle la Securities and Exchange Commission (SEC) américaine allait approuver les FNB de bitcoins au comptant, un changement réglementaire qui ne s’est pas concrétisé.

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C’est ce qu’ont indiqué certains experts qui se sont exprimés à l’occasion du forum « Naviguer sur les marchés » organisé par FNB BMO, le 12 octobre.

Aucune autre hausse du taux directeur de la Banque du Canada n’est à prévoir et nous pourrions assister à des réductions dans la deuxième moitié de 2024, selon Hussein Rashid, directeur général, Ventes institutionnelles, FNB, chez Valeurs mobilières TD.

Pour cette raison, la partie à court terme de la courbe (moins d’un an) offre une occasion d’achat, d’après lui. D’abord, parce que ces obligations sont en mesure de présenter un « rendement à échéance qui avoisine les 5 % », a indiqué Hussein Rashid.

Par ailleurs, en raison de la hausse des taux d’intérêt de 2022, les cours moyens des obligations comprises dans ce panier d’échéances ont considérablement diminué et ces obligations se négocient à escompte. En les achetant, le client obtiendra ainsi une part importante de son rendement à échéance en provenance du gain en capital, surtout lorsque les coupons des obligations sont faibles. Le gain en capital se fera parce que le prix des obligations montera pour arriver au pair à l’échéance. Dans un compte non enregistré, ces obligations à escompte offrent ainsi un rendement potentiellement imposé à un taux inférieur à celui des coupons, lesquels sont traités comme du revenu d’intérêt.

Quant à la partie à long terme de la courbe, celle-ci est très sensible aux variations des taux d’intérêt et pourrait profiter d’une éventuelle baisse des taux. Cependant, c’est davantage pour le caractère défensif des obligations fédérales du gouvernement américain de long terme que Hussein Rashid prône une exposition du genre.

« Les obligations à long terme ont été très volatiles, mais on doit se souvenir de la raison pour laquelle on détient des obligations du Trésor américain à long terme. Elles permettent une diversification de la partie actions du portefeuille » en raison de leur corrélation historique négative avec le marché des actions, a indiqué Hussein Rashid.

En raison de cette corrélation inverse, un client ne devrait pas utiliser de fonds obligataires qui vendent des options d’achats sur ces titres à revenu fixe, selon Alfred Lee, directeur général, directeur de portefeuille et stratège en placement, FNB BMO. « Vous ne voulez pas plafonner le potentiel haussier des obligations à long terme surtout dans les cas où il y a une vente de feu pour les actions », a-t-il dit.

Alors qu’on retrouve des fonds négociés en Bourse (FNB) d’actions qui vendent des options d’achats couvertes sur le marché canadien depuis plus d’une décennie, les FNB obligataires du genre sont relativement nouveaux.

Par ailleurs, Alfred Lee juge que les investisseurs devraient surpondérer les titres à revenu fixe de courte échéance.

Avantageux, les titres à courte échéance

D’autres experts voient des occasions dans la partie courte de la courbe, dont Valerie Grimba, directrice Ventes et stratégies, FNB mondiaux, RBC Marchés des capitaux. « Je préfère détenir des positions dans la partie à courte échéance de la courbe des taux, considérant les rendements à l’échéance de ces titres. Par ailleurs, comme bon nombre d’obligation se négocient avec un escompte, elles sont très intéressantes, notamment car elles vont générer du gain en capital lorsqu’elles arriveront à échéance. Sur le plan fiscal, ces gains en capital sont plus avantageux que les paiements d’intérêt sous forme de coupons », a-t-elle mentionné.

Chris McHaney, directeur de portefeuille, FNB BMO, favorise, lui aussi, la stratégie de l’altère considérant ses prévisions de l’évolution des titres à revenu fixe. Selon lui, la courbe des taux au Canada et aux États-Unis demeure inversée et à un moment donné, la courbe devra se normaliser, ce qui peut se produire lorsque les taux à court terme baisseront ou les taux à long terme augmenteront. « Nous pensons qu’il s’agira d’une combinaison des deux, puisque les banques centrales réduiront les taux à un moment donné, ce qui fera baisser les taux à court terme; cependant, en l’absence de fort ralentissement économique, les banques centrales réduiront probablement les taux à un rythme plus lent que prévu par le marché, ce qui signifie que les taux à long terme augmenteront », a-t-il noté.

Selon lui, les clients devraient avoir une certaine exposition aux obligations à long terme, en particulier une exposition à une duration longue « sans risque », la corrélation entre les obligations d’État à long terme et les actions étant redevenue négative. « Mais nous considérons qu’il est avantageux de surpondérer le segment à court terme de la courbe afin de réduire le risque du portefeuille, tout en privilégiant les taux de rendement actuels, car la Réserve fédérale américaine s’est probablement rapprochée de la valeur finale qu’elle visait. »

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Ainsi, si les investisseurs pensent que les taux vont augmenter, il faut s’attendre à ce que les durées longues soient remplacées par des durées courtes. Et vice-versa.

Rappelons que lorsque les taux d’intérêt augmentent, il en va de même du taux d’actualisation appliqué aux flux de trésorerie futurs. Par conséquent, la hausse des taux fait baisser le prix des obligations. Puisque les flux de trésorerie sont actualisés en fonction du nombre de périodes dans lesquelles ils se trouvent, les flux de trésorerie plus éloignés sont plus affectés par les changements du taux d’actualisation. Par conséquent, les obligations à long terme sont plus affectées par les changements de taux d’intérêt que les obligations à court terme.

Dans sa dernière édition de Market Microstructure Update, Banque Nationale Marchés financiers a analysé les tendances du marché des FNB de titres à revenu fixe inscrit à la cote au Canada en excluant les fonds de liquidités ou de comptes à intérêts élevés. Pour ce faire, ils ont examiné la duration moyenne pondérée en fonction des actifs de ces fonds de ce segment ainsi que l’effet des créations et rachats nets.

Résultat, depuis le début de l’année 2020, les actifs sous gestion des FNB de titres à revenu fixe ont considérablement augmenté. La duration globale pondérée de tous les FNB à revenu fixe détenus est passée d’un sommet de plus de 5,4 ans, enregistré en avril 2020, à un creux de moins de 5 ans, deux ans plus tard, en raison de l’évolution de l’opinion des marchés sur les mouvements futurs des taux d’intérêt, lit-on dans l’étude sur la question réalisée par une équipe d’analystes sous la direction de Patrick McEntyre, directeur général, co-responsable des ventes institutionnelles, FNB – Négociation de portefeuille – Produits dérivés sur actions – Négociation électronique à la Financière Banque Nationale.

Depuis avril 2022, la duration globale pondérée a remonté autour de 5,3 ans.

L’effet des créations nettes et rachats nets dans le secteur des FNB de titres à revenu fixe montre également que les investisseurs en FNB sont davantage enclins à accroître la duration de leur portefeuille.

Pour ce faire, Banque Nationale Marchés financiers a suivi les entrées et les sorties hebdomadaires de capitaux dans les FNB de titres à revenu fixe en ciblant la proportion qui a pour effet d’accroître la duration d’un portefeuille (apport de capitaux dans les FNB de longue duration ou rachats de parts de FNB dans des durations courtes). Résultat, depuis mars 2022, ce pourcentage a été souvent supérieur à 50 %.

« Ce qui est curieux, c’est que depuis juillet, les apports de capitaux et les rachats dans les FNB (flux) ont eu tendance à s’orienter vers des durées plus longues. Cela nous suggère que les investisseurs dans les FNB de titres à revenu fixe pensent que les taux d’intérêt vont augmenter plus lentement (ou baisser plus rapidement) que prévu », lit-on dans l’étude.

Répliquer un indice obligataire, un défi

Dans leur analyse des différents FNB afin d’en connaître leur duration, l’équipe d’analystes de Banque Nationale Marchés financiers a découvert que les durées des fonds qui suivent le même indice diffèrent légèrement.

Ceci s’explique par la difficulté que les manufacturiers de produits financiers ont de répliquer un indice obligataire en raison de la nature considérablement plus diversifiée et complexe du marché des titres à revenu fixe. Par conséquent, la réplication complète est moins pratique. « Il faut donc sélectionner intelligemment des titres qui présentent les mêmes caractéristiques globales de risque, de rendement et de corrélation que le portefeuille cible, tout en minimisant les coûts de mise en œuvre », lit-on dans leur étude.

Par exemple, deux FNB qui suivent l’indice FTSE Canada All Gov Bond Index, soit le ZGB et le XGB, affichent une duration de 7,96 ans et de 8,16 ans, respectivement. En comparant leurs dix plus importants titres en portefeuille, ils ont découvert que le produit d’iShares (XGB) a tendance à privilégier les obligations à plus longue échéance que le produit de BMO équivalent, ce qui se reflète également dans sa durée effective globale plus longue, selon Banque Nationale Marchés financiers. De plus, le XGB détient pratiquement que des obligations du gouvernement du Canada dans ses dix principaux titres alors que le ZGB détient également des obligations provinciales.

« Ainsi, les différences de durée entre les fonds à revenu fixe comparables sont probablement un artefact du besoin inhérent des gestionnaires de portefeuille à revenu fixe de faire un peu plus de travail de terrain que les gestionnaires d’actions », lit-on dans le rapport de Banque Nationale Marchés financiers.

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Valeurs mobilières TD analyse certains effets de ces nouvelles tendances. En voici un résumé.

D’abord, rappelons que le mainteneur de marché joue un rôle crucial dans la négociation des FNB. Il s’assure que les acheteurs et les vendeurs s’échangent leurs parts de manière continue et à prix concurrentiels, en publiant très régulièrement des prix pour les FNB en fonction de la fluctuation de la valeur des actifs sous-jacents. Leur rôle est donc essentiel dans la distribution de parts de FNB.

FNB de titres de microcapitalisation 

Un FNB est simplement le reflet de ses positions sous-jacentes. C’est vrai pour tous les FNB, et encore plus pour les FNB qui suivent des actifs moins liquides. Or, de nouveaux FNB lancés récemment qui ont comme sous-jacent des actions de microcapitalisation risquent, entre autres, de connaître d’importantes fluctuations dans leur prix, selon Valeurs mobilières TD.

Cette firme de courtage revient sur le lancement récent du fonds ETF Horizons Psychedelic Stock Index (PSYK CN), qui souligne la volonté du secteur d’accueillir des FNB à microcapitalisation.

« Le PSYK suit un panier de sociétés nord-américaines, pour la plupart naissantes, ayant des activités commerciales importantes dans le domaine des psychédéliques. L’industrie des psychédéliques en est à un stade très jeune, étant donné que les produits testés sont illégaux dans la plupart des pays. La plupart des entreprises se concentrent donc actuellement sur l’acquisition de brevets et la recherche des avantages de ces produits de niche », lit-on dans la note.

Ce fonds détient 17 entreprises dans son portefeuille, dont deux sont des entreprises pharmaceutiques à grande capitalisation, les 15 autres sont fortement impliquées dans le secteur des psychédéliques, avec une capitalisation boursière médiane de 127 millions de dollars (M$).

L’enjeu avec ce FNB est que, pour certaines sociétés en portefeuille, leurs actions ont un faible volume de négociation et la quantité de titres susceptibles d’être présentés à tout moment à la vente sur le marché, soit son flottant (float), est également faible. Résultat, les activités d’un FNB peuvent avoir un impact sur le marché.

« Par exemple, une injection d’actifs d’une taille décente (10 M$ ou plus) dans ce cas exigerait probablement que le mainteneur de marché négocie la totalité du volume de transaction quotidien moyen de certaines actions, ce qui pourrait prendre des jours pour mettre en place la couverture », lit-on dans la note de la TD.

Étant donné que la structure du FNB est simplement une enveloppe négociée en Bourse du panier d’actifs sous-jacents, le fonds reflétera la liquidité et la négociabilité du panier d’actions sous-jacent. « La nature naissante de ces actions était évidente la première semaine, lorsque le prix du FNB a connu des écarts importants dans les transactions intrajournalières. Bien que certains de ces mouvements puissent potentiellement être attribués à la tenue de marché, beaucoup sont attribués au fait que le FNB détient simplement des actions de microcapitalisation. », selon Valeurs mobilières TD.

Conseillers et investisseurs doivent en tenir compte dans leurs vérifications diligentes liées à ces produits.

FNB non transparents

Les FNB dont les actifs sous-jacents sont moins transparents, comme les portefeuilles gérés activement, risquent de donner aussi du fil à retordre aux mainteneurs de marchés, ce qui peut élargir l’écart cours acheteur-cours vendeurs de ces fonds.

Ainsi, un sous-segment significatif de FNB, principalement dans le secteur des FNB gérés activement, ne divulgue pas publiquement sa position sur une base quotidienne, mais seulement sur une base trimestrielle. 

Valeurs mobilières TD estime qu’environ 40 % des FNB cotés au Canada ne sont pas transparents pour le public. Dans la plupart de ces cas, le mainteneur de marché dispose d’une transparence totale des avoirs du FNB afin d’assumer ses responsabilités en matière de tenue de marché et d’arbitrage, selon la firme de courtage.

« Toutefois, on a constaté récemment un intérêt croissant pour le lancement de FNB dont les positions quotidiennes ne sont pas communiquées aux mainteneurs de marché afin de protéger davantage l’alpha du gestionnaire de portefeuille. Parmi les exemples récents, on peut citer les FNB qui détiennent des fonds communs de placement non transparents ou une série FNB d’un fonds existant qui choisit de ne pas divulguer ses avoirs aux mainteneurs de marché », lit-on dans la note.

Dans les deux cas, le mainteneur de marché du FNB publie des cotations sur les marchés boursiers et les plateformes de négociations avec des informations incomplètes et n’a parfois pas la certitude de pouvoir exercer ses fonctions d’arbitragiste.

Le mainteneur de marché obtient donc souvent des données sur les avoirs en retard, un panier de substitution ou, dans le cas des titres à revenu fixe, la duration et le profil de crédit du fonds, note TD Valeurs mobilières. Les mainteneurs de marché sont également en mesure d’ajuster leur modèle de tenue de marché en fonction de la valeur liquidative de fin de journée publiée par le fonds commun de placement détenu par le FNB ou la série en FNB du fonds commun de placement.

« L’une des principales préoccupations de ce modèle est qu’il expose les mainteneurs de marché à une mauvaise évaluation du FNB en cours de journée, en particulier en période de volatilité où les risques idiosyncrasiques jouent un rôle plus important, écrit Valeurs mobilières TD. Ces stratégies non transparentes permettent aux investisseurs d’accéder à des stratégies qui ne seraient pas disponibles sous la forme d’un FNB en raison des inquiétudes des gestionnaires quant à la fuite d’informations, mais elles le font au détriment de la négociabilité du FNB et, potentiellement, avec une profondeur moindre et avec des écarts [cours acheteurs-cours vendeurs] plus importants. »

La volatilité du prix d’un FNB ou un écart cours acheteur-cours vendeur plus grand ont bien entendu des effets sur l’expérience des détenteurs de parts ainsi que sur le coût total de détention d’un FNB.

L’article Nouveaux casse-têtes pour les mainteneurs de marchés est apparu en premier sur Finance et Investissement.

La performance des grands indices obligataires en Amérique du Nord a été pour le moins impressionnante en 2019. L’indice universel FTSE TMX au Canada et le Bloomberg Barclays US Aggregate Bond Index ont offert des rendements annuels de près de 8,2 % et de 8,8 % respectivement (fin novembre). Rappelons que ces deux indices sont constitués d’obligations de bonne qualité, soit BBB et mieux. Au Canada, le secteur long terme de la courbe de taux d’intérêt de 10 à 30 ans a largement contribué à ces bons résultats en 2019.

En effet, la baisse des taux d’intérêt durant la dernière année a renchéri tout ce secteur de la courbe obligataire. Rappelons que lorsque les taux baissent, le prix des obligations augmente.

«Avec un taux de rendement nominal de 1,6 % actuellement sur les obligations gouvernementales de 30 ans, on ne couvre même pas l’inflation, qui avoisine les 2 %», a souligné Pierre-Philippe Ste-Marie, chef des placements, revenu fixe d’Optimum Gestion de Placements, dans une entrevue réalisée à la fin novembre. Rappelons que le taux directeur de la Banque du Canada s’établit à 1,75 %.

Dans un contexte où la courbe de taux d’intérêt est très plate et même inversée, on n’a pas un avantage important à détenir des obligations ayant de longues échéances. Il y a même un risque réel d’expérimenter une période durant laquelle le marché des actions baisse sans que le marché obligataire arrive à compenser ces pertes. Cela pourrait se traduire par des taux qui remontent dans certains secteurs de la courbe, comme le 10 et le 30 ans, qui sont chers de l’avis d’Optimum.

Il est tentant de penser qu’une récession est à nos portes, compte tenu de l’état d’avancement du cycle économique. Toutefois, «la longue durée du cycle économique ne devrait pas être une raison pour anticiper sa fin», indique Alfred Lee, gestionnaire de portefeuille et spécialiste du revenu fixe chez BMO Gestion d’actifs.

«L’économie nord-américaine se porte bien, même s’il y a des signes qu’on a atteint le pic. Les menaces sont davantage de nature politique, avec le Brexit, la guerre commerciale entre les États-Unis et la Chine et, finalement, les élections américaines», ajoute-t-il.

«Étant donné que les banques centrales ont abandonné leurs programmes de normalisation [hausse] des taux en janvier 2019, le cycle économique pourrait se prolonger», dit Pierre-Philippe Ste-Marie.

Mais personne n’a de boule de cristal. «On peut s’attendre à beaucoup de volatilité vu l’incertitude politique qui prévaut», croit Alfred Lee. Même si les taux sont très bas, les investisseurs doivent conserver une part de leurs avoirs en obligations afin de se prémunir contre cette volatilité et de protéger la portion en actions de leur portefeuille, conseille-t-il.

«Afin de réduire au minimum le risque de durée, on souhaite miser sur des stratégies qui vont préserver le capital tout en générant du revenu. On veut aussi avoir une duration plus courte du portefeuille, soit environ quatre ans», remarque Pierre-Philippe Ste-Marie.

Notons que les gestionnaires de portefeuilles obligataires ont généralement le mandat de battre l’indice obligataire universel FTSE TMX Canada. Or, cet indice a présentement une duration de près de huit ans. Il est composé essentiellement de titres d’emprunt gouvernementaux, municipaux et de sociétés.

La duration est la moyenne pondérée de la durée des différentes obligations détenues en portefeuille ou dans un indice. Exprimée en années, elle est une mesure de sensibilité aux taux d’intérêt. Ainsi, plus la durée d’une obligation est longue, plus cette dernière sera sensible à un mouvement des taux d’intérêt. Si les taux devaient subitement monter d’un point de pourcentage, le rendement d’une obligation ayant une durée de huit ans subirait une perte équivalente de 8 %.

Or, beaucoup d’investisseurs au détail détiennent des fonds négociés en Bourse (FNB) qui reproduisent l’indice universel FTSE TMX. Pensons au ZAG de BMO et au XBB d’iShares.

«Pour un investisseur à long terme, ces titres offrent une bonne diversification, puisqu’on détiendra à peu de frais des obligations à court terme, à long terme, des obligations gouvernementales, mais également des titres de sociétés de qualité», rappelle Alfred Lee.

D’un point de vue tactique, ce dernier suggère toutefois de miser sur la portion plus courte de la courbe, en évitant le secteur supérieur à 10 ans. Ne sachant pas ce que feront l’économie et les taux d’intérêt, mieux vaut investir dans un panier d’obligations de bonne qualité bien diversifié dans tous les secteurs économiques, croit-il.

Par ailleurs, de nombreux investisseurs ont fait la chasse au rendement au cours des dernières années en achetant des obligations à haut rendement sans égard au risque de crédit. Ces placements pourraient être sous pression compte tenu de leur excellente performance, selon les experts consultés.

Il est ici question d’obligations ayant une cote de crédit inférieure à BBB- (S&P). Ces titres seront plus à risque, spécialement en fin de cycle économique ou dans le cas d’une correction boursière ou même d’une récession.

Il faut donc tenir compte du risque de crédit des titres ainsi que de leur liquidité, soit la possibilité de récupérer rapidement sa mise, notamment si on doit revendre les titres avant leur échéance. Or, les écarts de crédit se sont resserrés depuis trois ans. On se doit d’être sélectif et de regarder du côté des obligations de première qualité (investment grade).

«On souhaite détenir des obligations dans le terme de cinq ans ou moins et on surpondère des secteurs défensifs de l’économie, comme les télécommunications», explique Hugues Sauvé, vice-président, placements d’Optimum Gestion de Placements.

L’industrie des télécommunications est considérée comme un oligopole au Canada. Dans le terme de cinq ans, ces titres paient environ 110-115 points de base au-dessus d’une obligation gouvernementale d’un terme équivalent, ce qui est attrayant, d’après lui.

Alfred Lee aime bien les obligations de sociétés américaines de première qualité. «Cela nous permet d’être mieux diversifiés, d’accéder à des secteurs économiques inaccessibles au Canada et à de grandes sociétés comme Disney, Microsoft, Coca-Cola, McDonald…» Il suggère le FNB ZMU de BMO (ratio de frais de gestion [RFG] de 0,28 %) couvert en dollars canadiens. Dans le revenu fixe, on souhaite couvrir le risque de devises, car la volatilité des devises est souvent supérieure aux rendements obligataires.

Qu’en est-il des prêts bancaires de premier rang ? «Cette catégorie d’actifs a très bien performé l’année dernière et est maintenant plus coûteuse, selon nos analyses, dit Dora Gamaoun, directrice revenu fixe, placements alternatifs d’Optimum Gestion de Placements. On pourrait se retrouver dans une situation où on n’est pas suffisamment rémunéré pour le risque subi.» Les clauses de protection de capital sont également moins intéressantes, selon elle.

Une autre catégorie d’actifs mérite une attention particulière : les actions privilégiées. Celles à taux révisable sont peu chères, affirment les experts consultés. Le crédit d’impôt pour dividendes les rend également attrayantes dans les comptes non enregistrés. Ce marché est aussi caractérisé par une liquidité moindre, puisqu’il en est un essentiellement de détail.

Le marché des actions privilégiées au Canada est environ huit fois moins important que celui des obligations de sociétés.

Les titres à taux révisable tous les cinq ans ont été malmenés l’année dernière. Contrairement aux actions privilégiées avec un coupon fixe (perpétuelles), ces titres ont mal réagi à la baisse rapide des taux d’intérêt en 2019. Leur sensibilité aux taux d’intérêt est contraire aux obligations.

«Si les taux devaient monter l’an prochain, ces titres devraient réagir positivement. En détenir 5 % du portefeuille serait approprié», indique Alfred Lee. Ce dernier propose le FNB d’actions privilégiées canadiennes ZPR de BMO (RFG de 0,50 %).

«Même si les taux continuent de baisser en 2020, cette catégorie d’actifs devrait assez bien se comporter, car on n’entrevoit pas de taux négatifs au Canada, comme c’est le cas en Allemagne, par exemple», souligne Hugues Sauvé. Il y a beaucoup de place au Canada pour faire de la stimulation fiscale, selon lui.

La sélection de ces titres demeure complexe compte tenu des nombreuses clauses qui sont rattachées à chacune des émissions. Cela nécessite donc une expertise en analyse de crédit.

«Une bonne façon de profiter de cette catégorie d’actifs sera d’acheter un panier diversifié d’actions privilégiées, notamment en se procurant un fonds géré activement», suggère Hugues Sauvé. Optimum offre ce genre de solution d’investissement à sa clientèle de gestion privée. On peut aussi acheter un FNB d’actions privilégiées comme le DXP de Fonds Dynamique (RFG de 0,65 %) et le HPR d’Horizons (RFG de 0,55 %).

Alfred Lee propose également d’ajouter 5 % d’actions privilégiées à taux fixe américaines. Ces perpétuelles devraient bien se comporter dans un environnement où les taux sont maîtrisés, même si ces derniers montent un peu. «Avec un taux de coupon fixe se situant entre 5 % et 8 %, elles sont intéressantes, puisque la plupart sont de qualité investment grade», précise-t-il. On pourrait choisir le ZUP de BMO (RFG de 0,48 %).

En 2020, il sera difficile de générer de l’alpha (excédent de performance par rapport aux indices) à moins de rechercher une plus grande diversification géographique et sectorielle, croit Alfred Lee. Il faudra aussi prêter attention aux frais de gestion, rappelle-t-il.

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Pour sa part, Paul Sandhu, président et chef de la direction de Marret Asset Management, une filiale de CI Financial, de Toronto, affirme que la tendance dominante s’oriente vers des taux d’intérêt plus bas, un contexte dans lequel les obligations peuvent prospérer. « Nous avons été optimistes quant aux taux d’intérêt mondiaux depuis environ cette période de l’an dernier », dit-il. Les mandats de Marret, spécialisé dans le revenu fixe, incluent le FNB d’obligations de qualité supérieure CI First Asset (CI First Asset Investment Grade Bond ETF), de 740 millions de dollars (M$), et le FNB amélioré d’obligations gouvernementales CI First Asset (CI First Asset Enhanced Government Bond ETF), de 704 M$.

Les prévisions de Marret sur les taux d’intérêt sont principalement basées sur son analyse des données économiques des marchés développés et de la Chine, qui constituent environ 70 % du produit intérieur brut (PIB) mondial. La politique monétaire des banques centrales de ces pays représente un deuxième facteur déterminant.

En troisième, la firme analyse les évaluations actuelles du marché obligataire. « C’est une question de prix et de compréhension, d’examen des marchés des contrats à terme, de ce qui a réellement cours dans les marchés, dans une perspective de hausses des taux ou de baisses des taux, dit Paul Sandhu. Nous apportons des ajustements à court terme à notre duration sur une base de gestion active dans le but de générer de l’alpha supplémentaire du côté des taux d’intérêt pour nos clients. »

La duration, qui est exprimée en nombre d’années, représente une mesure de la sensibilité des prix des obligations aux changements des taux d’intérêt. Toutes choses étant égales par ailleurs, une augmentation des taux d’intérêt d’un point de pourcentage entraînera la diminution du prix d’une obligation d’un point de pourcentage par année de duration. Par exemple, l’Indice des obligations universelles FTSE Canada (FTSE Canada Universe Bond Index) a actuellement une duration d’à peu près huit ans, ce qui implique qu’une hausse d’un point des taux du marché ferait plonger l’indice de huit points de pourcentage.

Inversement, des taux d’intérêt qui chutent entraînent une hausse du prix des obligations. Marret prévoit que le rendement sur 10 ans des bons du Trésor américain – un indicateur des taux à long terme – diminuera jusqu’à environ 1,25 % au cours des 12 prochains mois, une baisse par rapport à la fourchette de 1,65 % à 1,95 % dans laquelle il se négocie actuellement. Marret considère que le ralentissement de la croissance mondiale se poursuivra pour passer sous la barre des 3 %, une baisse tirée par l’Asie et l’Europe qui s’étendra à l’Amérique du Nord.

Dans ce contexte macroéconomique, Paul Sandhu affirme qu’il y aura des politiques monétaires « accommodantes « . « Les banques centrales devront maintenir les taux actuels, ou dans quelques régions du monde peut-être continuer à les baisser, si notre prévision de croissance ou notre perspective de croissance se concrétise comme nous le pensons », dit-il.

Malgré tout, Marret a abaissé les durations des deux FNB First Asset à la fin d’octobre à environ six ans, bien au-dessous de l’indice FTSE Canada. « Nous avons atteint notre cible à court terme là où nous pensions que les taux d’intérêt pouvaient se diriger à court terme », dit Paul Sandhu.

Fiera Capital, de Montréal, un autre important gestionnaire de titres à revenu fixe qui utilise le concept d’une fourchette de négociation pour la duration obligataire, gère le FNB Horizons Actif obligations canadiennes (Horizons Active Canadian Bond ETF) de 68 M$. L’équipe de Revenu fixe gestion tactique de Fiera, dirigée par le gestionnaire de portefeuille principal, Christopher Laurie, utilise un modèle « propriétaire » qui intègre des indicateurs fondamentaux et techniques pour évaluer les tendances des taux d’intérêt. Pour le FNB Horizons obligations canadiennes (Horizons Canadian bond ETF), Fiera fera varier la duration de plus ou moins trois ans par rapport à l’indice de référence.

En date du 31 octobre, la duration était plutôt agressive à 9,5 ans, soit un an et demi de plus que l’indice FTSE Canada, et en hausse par rapport à 8,9 ans à la fin de septembre. Entre temps, des transactions opportunistes avaient brièvement fait plonger la duration près du neutre par rapport à l’indice, dit Jane-Marie Rocca, vice-présidente et gestionnaire principale, Revenu fixe, chez Fiera Capital, à Toronto. « Nous sommes toujours en train de suivre le marché de façon active et de négocier, dit-elle. Même quand notre scénario principal pourrait fonctionner, nous envisageons d’autres possibilités. »

Du fait que les obligations du gouvernement du Canada constituent la majeure partie de l’allocation des FNB de Horizons, sa stratégie consiste principalement à prévoir les tendances des taux d’intérêt et à faire des prédictions profitables quant à la duration. Le positionnement le long de la courbe de rendement ainsi que l’obtention de rendement par la détention d’obligations provinciales, municipales et de sociétés en sont les autres éléments.

Toutes les durations ne sont pas équivalentes, explique Tom O’Gorman, vice-président et directeur, Revenu fixe, chez Franklin Bissett Investment Management, de Calgary, filiale de Franklin Templeton Investments, de Toronto. Parmi les mandats de Tom O’Gorman se trouve le FNB Franklin Liberty Core Plus Bond, de 29 M$, qui a une stratégie identique au fonds commun de placement (FCP) de 2 G$ du même nom dont le FNB détient des parts.

Alors que les obligations gouvernementales de première qualité sont principalement liées aux taux d’intérêt, ceci n’est pas nécessairement vrai pour les autres obligations comme les obligations de sociétés de première qualité ou les obligations à haut rendement, dit Tom O’Gorman. « La duration ne traduit pas toute la réalité, parce que, avec ses obligations, il y a un écart de crédit [lié à la qualité de crédit de l’émetteur], lequel écart peut se déplacer dans la direction opposée à celle où vont les taux d’intérêt. »

Bien que Tom O’Gorman s’attende à ce que la Banque du Canada suive l’exemple des États-Unis et baisse les taux d’intérêt à court terme, le FNB Franklin a amorcé novembre avec une duration légèrement inférieure à l’Indice FTSE Canada. « Nous voulons être défensifs », dit Tom O’Gorman, notant que le fonds cherche aussi à générer des rendements par des stratégies de crédit et un positionnement sur la courbe de rendement. Au 31 octobre, 45 % du portefeuille était composé d’obligations de sociétés, dont une petite portion d’obligations à haut rendement, par rapport à 24 % en obligations du Canada. « Les écarts de crédit amortissent les changements de taux d’intérêt », dit Tom O’Gorman.

Il ajoute que la duration reste importante dans une perspective de diversification, même avec les faibles rendements actuels. « C’est l’unique vrai facteur négativement corrélé aux marchés boursiers, dit-il. Alors, si les marchés boursiers sont à un sommet historique, c’est probablement une bonne chose d’avoir de la duration pour vous protéger si vous avez une vente massive [dans le marché des actions.] . »

Paul Sandhu, de Marret, souligne l’importance de la gestion de la duration, estimant que la duration est responsable des deux tiers de la volatilité d’un portefeuille d’obligations de sociétés de première qualité. « Nous avons remplacé le risque de crédit par le risque de duration dans nos portefeuilles parce que nous estimions qu’[en] 2019, la duration ajouterait davantage aux rendements que ne le ferait le crédit dans les mandats de première qualité », dit-il. Il qualifie les obligations des entreprises d’« un peu cher », ajoutant que vers la fin du cycle économique « les obligations de sociétés deviennent vulnérables à un ralentissement de l’économie ».

Jane-Marie Rocca, de Fiera, observe qu’alors que le rendement des obligations du Canada à 30 ans était récemment de 1,75 %, le faible gain obtenu pour une longue duration devrait être considéré dans une perspective mondiale. « Si on le compare aux taux en vigueur dans le monde, c’est énorme », dit-elle en faisant référence à des pays comme l’Allemagne et le Japon dont les rendements à long terme sont négatifs.

« C’est très difficile de retirer un revenu d’une obligation du gouvernement du Canada à 1,75 %. Mais nous ne négocions pas à des taux négatifs comme c’est le cas dans d’autres régions du monde », poursuit Jane-Marie Rocca, en ajoutant que les obligations devraient toujours occuper une position centrale dans la répartition d’actifs. « Assurez-vous simplement que vous avez une bonne diversification entre toutes vos stratégies. »

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Le rapport brosse d’abord un tableau d’ensemble des quelque 10 000 portefeuilles. Le portefeuille moyen contient 17 véhicules où dominent fonds communs et fonds négociés en Bourse (FNB), certains détenant plus de 50 positions. Une part de 12% des portefeuilles ne contient que des titres individuels, dont le nombre moyen s’élève à 23.

Le niveau de risque y est relativement élevé, 73% des portefeuilles affichant une cote de risque allant de « moyenne » à « élevée ». La part à risque « mi-élevé » et « élevé », à 39%, dépasse sensiblement la part « conservatrice » et « mi-conservatrice », qui s’établit à 27%.

La distribution régionale porte un fort biais américain, bien au-delà des indices de référence. Ainsi, en 2018, la part d’actions américaines s’élevait en moyenne à 71%, alors que cette part dans l’indice MSCI All-Country World (ACWI) est de 55%.

Les frais de gestion présentent un paradoxe. Ainsi, pour les portefeuilles conservateurs, les frais sont en moyenne de 0,58%, de 0,54% pour les portefeuilles modérés, puis ils tombent à 0,45% pour les portefeuilles à risque élevé. C’est le contraire de ce que la théorie financière nous dit : un risque moindre devrait entraîner des frais moindres.

La principale faiblesse de ce large et représentatif échantillon de portefeuilles tient à son fort biais, à hauteur de 69%, à l’endroit de la croissance économique mondiale. Cela tient en grande partie à la forte proportion de titres à petite capitalisation, très présente surtout dans les portefeuilles à risque élevé. C’est dire que le rendement de ces portefeuilles est généralement lié à la performance de l’économie mondiale et à ses aléas, alors qu’elle néglige d’autres facteurs importants comme l’évolution des taux d’intérêt, de l’inflation et des écarts de crédit.

Compenser pour ce biais exigerait de reconduire une part de l’allocation d’actions vers des stratégies de marché neutre contenant une plus grande part d’infrastructure, par exemple, ou d’immobilier. « Le portefeuille original des conseillers affiche une volatilité de 7,2% et un rendement de 6,41%, écrivent les auteurs. Déplacer les actions vers une stratégie de marché neutre conserve à peu près un même niveau de rendement moyen, qui fléchit de 0,78% à 5,63%. On gagne une forte baisse de la volatilité de 7,2% à 5,3%. »

Une surexposition au facteur « petite capitalisation » constitue la deuxième faiblesse des portefeuilles. Celle-ci devrait être compensée en élargissant la diversification vers d’autres facteurs, notamment la « valeur », le « momentum » et la « qualité ».

Enfin, troisième faiblesse : la courte duration des titres à revenu fixe. « Les portefeuilles de conseillers, relèvent les auteurs, ont été, de façon consistante, courts en duration au cours des quelques dernières années – ce qui montre une volonté de parer à une hausse éventuelle des taux d’intérêt. »

L’étude recommande d’accroître la part obligataire des portefeuilles et d’allonger leur duration d’environ 1,8 année en moyenne. « Dans le cas où le S&P 500 fléchirait d’un écart-type, affirme l’étude, on s’attend à ce que le portefeuille moyen montre un rendement de -16,8%, alors qu’il pourrait être de -12,7% avec une duration mieux ajustée. »

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Dans de nombreux cas, les conseillers qui recommandent les FNB échelonnés ont déjà utilisé une stratégie d’échelonnement pour leurs clients, par la détention directe d’obligations ou de certificats de placement garanti (CPG).

« C’est pourquoi le passage d’une stratégie d’échelonnement, où vous achetiez des obligations individuelles pour votre client, à un FNB qui utilise une stratégie d’échelonnement, est une évolution naturelle », ajoute Stephen Hoffman.

La plupart des FNB échelonnés rivalisent dans la catégorie des titres à revenu fixe à court terme canadiens. Généralement, ces fonds ont cinq « échelons » pondérés de façon égale dans leurs échelonnements, allant d’un an à cinq ans. Les FNB à plus long terme peuvent compter jusqu’à dix échelons, allant d’un an à dix ans.

L’échelonnement à plus court terme qui existe est celui du fonds 1-3 Year Laddered Floating Rate Note Index ETF d’Invesco, ce qui en fait le fonds le moins exposé au risque de taux d’intérêt. Le FNB d’obligations de sociétés canadiennes échelonnées 6-10 ans RBC est le fonds qui compte les titres à plus long terme. Toutefois, habituellement ce fonds est détenu conjointement avec les FNB d’obligations de sociétés échelonnées 1-5 ans de RBC.

Actuellement, 17 FNB cotés au Canada utilisent des stratégies d’échelonnement et 15 d’entre eux sont dans les catégories de titres canadiens à revenu fixe. Leurs actifs combinés qui s’élèvent à environ 4 G$, bien que considérables, sont bien inférieurs à ce qui est détenu dans les FNB indiciels traditionnels.

Bien plus de la moitié des actifs des FNB échelonnés sont détenus dans quatre fonds manufacturés par BlackRock Asset Management Canada, de Toronto, dont le plus important est le 1-5 Year Laddered Corporate Bond Index ETF de 1,1 G$. Invesco Canada est le deuxième acteur en importance, le 1-5 Year Laddered Investment Grade Corporate Bond Index ETF, de 796 M$, étant le fonds le plus considérable des cinq offres proposées par ce manufacturier.

L’intérêt de ce type de produit

Les frais des FNB échelonnés sont faibles, avec des ratios de frais de gestion (RFG) généralement d’environ 0,28 %, et dans certains cas, aussi bas que 0,17 %. Les FNB échelonnés sont toutefois légèrement plus chers que les FNB indiciels d’obligations canadiens les moins chers, qui ont des RFG à 10 points de base ou moins.

Avec le temps, les rendements d’un indice obligataire échelonné et ceux d’un indice pondéré en fonction de la capitalisation boursière sont susceptibles d’être étroitement corrélés, en supposant que les titres qui les composent soient plus ou moins les mêmes.

Les profils risque-rendement des indices passifs par rapport aux stratégies d’échelonnement dans la même catégorie sont très semblables, affirme Jasmit Bhandal, vice-président et directeur, stratégie et développement de produit FNB, chez Invesco Canada.

La différence, selon Jasmit Bhandal, est que les FNB échelonnés répondent aux besoins de clients qui ne veulent pas suivre les tendances des taux d’intérêt quand ils choisissent leurs placements, et ne veulent pas devoir s’inquiéter du risque de réinvestissement, c’est-à-dire lorsque la liquidité provenant des obligations échues ne peut pas être réinvestie aux taux actuels du marché.

« Avec l’échelonnement, cette portion du portefeuille est toujours réinvestie aux taux d’intérêt en vigueur, que les taux d’intérêt montent ou descendent, dit-il. Cela contribuera à stabiliser les rendements annualisés. »

Les FNB échelonnés peuvent avoir de l’attrait notamment auprès des investisseurs qui bâtissent déjà leurs propres échelonnements d’obligations ou qui achètent déjà des obligations individuelles.

« C’est une façon d’aider à diversifier plutôt que de devoir bâtir vous-même ce portefeuille d’obligations ou cet échelonnement d’obligations », ajoute-t-il.

Une duration particulière

L’une des caractéristiques les moins connues des FNB échelonnés est que leur duration – une mesure de la sensibilité aux fluctuations de prix du portefeuille par rapport aux changements de taux d’intérêt – varie au cours de l’année. La duration du portefeuille est plus élevée au point de rééquilibrage, lorsque les liquidités provenant des obligations échues sont réinvesties. Puis, elle chute jusqu’au rééquilibrage suivant.

Steven Leong, chef, produit FNB, chez BlackRock Canada, donne comme exemple la duration du fonds iShares 1-5 Year Laddered Government Bond Index ETF, qui est rééquilibré chaque année à la fin de juin. En juillet 2018, peu après le rééquilibrage de l’an dernier, la duration du portefeuille était d’environ 3,3 ans, soit à peu près six mois de plus que le fonds pondéré en fonction de la capitalisation boursière iShares Core Canadian Short Term Bond Index ETF. Mais à la mi-juin de cette année, peu avant le rééquilibrage annuel, la duration du FNB échelonné avait chuté à 2,5 ans, légèrement plus bas que le FNB indiciel.

« C’est vraiment selon le détenteur, mais pour la plupart des investisseurs cette différence de duration est réellement significative », dit Steven Leong.

Le rendement de ce type de produit

Quant aux rendements, une comparaison entre éléments semblables montre qu’il n’y aucune différence importante entre une stratégie échelonnée et son équivalent passif pondéré en fonction de la capitalisation boursière. Steven Leong note que le fonds iShares 1-5 Year Laddered Corporate Bond Index ETF a actuellement un rendement à échéance de 2,3 %, très proche du rendement de 2,4 % du iShares Core Canadian Short Terme Corporate + Maple Bond Index ETF. Ce petit écart peut principalement être attribué à la capitalisation imposée sur la quantité de titres triple B de qualité inférieure que le FNB échelonné peut détenir, dit-il.

L’aplatissement de la courbe des rendements a freiné la demande de FNB d’obligations échelonnées parce que les investisseurs sont peu motivés à détenir des obligations à long terme. Par exemple, le rendement pour la période des 12 derniers mois du fonds iShares Core Canadian Long Term Bond Index ETF, qui détient des obligations dont les échéances ne dépassent pas 10 ans, a été de 3,24 % à la mi-juin. En comparaison, le rendement du iShares Core Canadian Short Term Bond Index ETF, dont les échéances varient entre un an et cinq ans, a été de 2,36 %, une différence de moins d’un point de pourcentage malgré l’énorme différence de risque de duration.

Le risque de réinvestissement existe encore pour ceux qui investissent dans les titres à revenu fixe. Mais ainsi que Stephen Hoffman, de RBC GMA, le remarque, il n’est certainement pas aussi répandu que dans les années 1990, lorsque la courbe de rendement avait une pente plus ascendante, comme elle l’a eue historiquement.

« Nous avons constaté un certain flux de ces produits échelonnés, plus généralement, dans les produits indiciels pondérés en fonction de la capitalisation boursière plus traditionnels, dit Stephen Hoffman, dont la firme a conclu une alliance marketing stratégique avec BlackRock. Mais ils servent encore vraiment un objectif dans le portefeuille d’un client. Il y a encore là beaucoup d’argent à faire ». À un certain moment dans l’avenir, il y aura un rebond de rendement supérieur dans l’investissement dans les obligations à plus long terme, assure-t-il en ajoutant : « Il est très difficile de prédire quand cela arrivera ».

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« Avec la croissance des lancements, le nombre de FNB à revenu fixe géré activement représente 42 % du nombre total de FNB à revenu fixe, ou 24% de l’actif », lit-on dans la recherche.

Cette croissance amène les auteurs de l’étude à considérer les pour et les contre de ce type de fonds. En voici un résumé.

La performance peut être au rendez-vous

Tenter de prédire les marchés obligataires peut s’avérer difficile. En effet, l’évolution de la courbe des rendements peut parfois donner des résultats étonnants. Par exemple, en 2017, les taux à court terme ont monté alors que ceux à long terme ont diminué, ce qui a aplati la courbe des rendements et fait en sorte que les obligations ayant la durée la plus longue ont affiché les meilleurs rendements.

Lire l’article suivant : Ne regardez pas juste la duration

« Une stratégie naïve consistant simplement à investir dans des obligations de courte durée pourrait avoir sous-performé le rendement du vaste marché. Cela témoigne de l’importance de la gestion de la courbe de rendement. Les gestionnaires de portefeuilles d’obligations ont la capacité de se positionner pour de telles tendances du marché, contribuant éventuellement à leur surperformance », lit-on dans l’étude des analystes de la FBN.

Par exemple, certains FNB de titres à revenus fixes à gestion passive ont surclassé leur indice de référence. Pour chacune des périodes d’un an, de deux ans, de trois ans, de quatre ans et de cinq ans qui se terminaient toutes le 31 juillet 2018, il y avait un plus grand nombre de FNB qui surperformaient par rapport à leur indice de référence, observent les analystes de la FBN. Pour ces périodes, les échantillons comprenaient respectivement 20 fonds, 17 fonds, neuf fonds, huit fonds et six fonds.

Les auteurs citent également Morningstar Direct, selon qui, en décembre 2016, près des deux tiers (63 %) des fonds d’investissement (compris les FNB) battent leurs pairs passifs médians (après les frais) au cours des cinq dernières années. En revanche, seulement 43 % des fonds d’actions actifs ont surperformé leurs pairs passifs médians au cours de la même période.

Éviter les pièges du marché des titres à revenu fixe

Les gestionnaires de portefeuilles humains actifs peuvent offrir d’autres avantages pour le client, notent les auteurs. D’abord, ils peuvent profiter d’inefficience du marché.

« Une part importante des détenteurs d’obligations (53 % en 2016 selon PIMCO) achète des obligations pour des raisons «non économiques». Ceux-ci sont des institutions financières «agnostiques au rendement » tels que les banques centrales, les compagnies d’assurance ou les banques commerciales », écrivent les auteurs.

Contrairement aux investisseurs typiques, ils achètent des obligations pour des raisons autres que le rendement total, par exemple en raison de règles comptables, d’appariement avec leurs passifs, de capital réglementaire ou de directives internes, notent-ils : « Les gestionnaires de liens actifs peuvent exploiter des inefficiences sur le marché en évitant par exemple ces obligations trop chères, ou en investissant dans des «anges déchus» qui ont été vendus par ces [institutions financières « agnostiques au rendement »]. »

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Les FNB de titres à revenu fixe à gestion active peuvent différer de la pondération type de l’indice de référence, lequel est un témoin de cette dynamique de l’offre et de la demande. Les portefeuillistes peuvent dévier de cet indice, pour obtenir un meilleur rendement et éventuellement un risque moins élevé, par exemple en ayant des portefeuilles avec une duration plus faible et une pondération plus élevée en obligations de sociétés.

Par ailleurs, le marché obligataire est opaque, car les obligations se négocient de gré à gré. Or, les gestionnaires de portefeuilles actifs peuvent parfois obtenir de meilleurs prix en fonction de leur taille et de la qualité des relations qu’ils entretiennent avec les mainteneurs de marchés et les détenteurs d’obligations.

Gare aux coûts, aux risques et à la transparence

Regardons maintenant les principaux « contre » à la gestion active pour les FNB d’obligation, que ciblent les analystes de la FBN.

D’abord, les FNB à gestion active ont un ratio des frais de gestion (RFG) supérieur à ceux des FNB à gestion passive d’obligations. Le RFG des premiers varie de 20 à 102 points de base (pb) par rapport à une moyenne de 14 pb pour les seconds, notent les auteurs de l’étude. Le RFG le plus faible des FNB à gestion passive d’obligations est de 10 pb.

« Dans un monde de rendements obligataires très bas, tout vent défavorable sur les rendements doit être pleinement évalué par rapport aux avantages potentiels des produits à gestion active », lit-on dans l’étude.

Ensuite, les FNB à gestion active peuvent avoir une exposition plus grande à des titres ayant une cote de crédit plus faible.

« Nous observons que les FNB obligataires à gestion active ont tendance à surpondérer le
risque de crédit par rapport aux indices pondérés par la capitalisation boursière », lit-on dans l’étude de la FBN.

D’une part, les obligations d’entreprises de type « investment grade » offrent un
rendement supérieur par rapport aux obligations gouvernementales de même échéance, sans exposer les clients à des risques de défaut nettement plus élevés. « Toutefois, lors d’une crise soudaine de liquidité ou d’une vente précipitée de titres de créance, ce biais général en faveur du risque de crédit peut exposer les investisseurs à un risque de perte plus élevé que ce à quoi ils pourraient normalement s’attendre de la part de la section «sécurité» de leurs portefeuilles. C’est d’autant plus vrai si le gestionnaire actif a un portefeuille exposé aux obligations à haut rendement, où les taux de défaillance sont beaucoup plus élevés », notent les auteurs.

Enfin, les FNB à gestion active peuvent être moins transparents que ceux à gestion passive. Par exemple, les positions détenues dans le portefeuille de certains FNB sont divulguées deux fois par an, selon les auteurs de l’étude. De plus, la méthode de sélection des titres faite par le gestionnaire de portefeuille est davantage qualitative. Il faut notamment évaluer sa capacité à prendre de bonnes décisions et à gérer le risque, ce qui est moins simple que d’analyser la méthodologie d’un fonds à gestion passive.

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