Les évaluations de la taille des actifs totaux qu’accapare l’investissement passif varient considérablement. Il y a 20 ans, les fonds indiciels représentaient 2 % du marché, juge Marco Sammon, professeur adjoint de finance au Harvard Business School. Aujourd’hui, il évalue cette part à 33,5 % de toutes les actions en circulation aux États-Unis. Statista l’établit à 48 %.

Une recherche récente, qui a fait beaucoup parler d’elle, affirme qu’un des effets de l’investissement indiciel est de survolter les rendements des plus grandes firmes et d’accroître leur volatilité à la suite des afflux de capitaux dans leurs indices. « L’investissement passif infléchit le marché des actions vers la surévaluation », affirme Lu Zheng, professeure de finance à la Paul Merage School of Business de l’Université de Californie à Irvine et co-auteur de l’étude Passive Investing and the Rise of Mega-Firms.

Cette surévaluation s’explique en grande partie par les stratégies qui sous-tendent l’investissement passif. Parce qu’une stratégie indicielle suit généralement un indice pondéré en fonction de la capitalisation boursière, cela provoque l’injection de plus d’argent dans des actions à grande capitalisation. En conséquence, les plus grandes entreprises de l’économie reçoivent davantage d’apports de capitaux, ce qui entraîne une augmentation de leur prix. Si une grande entreprise était surévaluée, les créations nettes provenant des fonds passifs exacerberaient la surévaluation. Les actions désormais surévaluées sont plus risquées pour les investisseurs actifs qui, autrement, compenseraient l’effet des entrées de capitaux sur le prix. En plus, la surévaluation a pour effet de décourager et d’éloigner les gestionnaires actifs.

Un autre effet de l’investissement indiciel serait de réduire l’effet de diversification — qui a pourtant été vanté comme un des avantages cardinaux de l’approche indicielle. « Les investisseurs recourent à la diversification pour écarter le risque spécifique à l’entreprise et réduire le risque du portefeuille, mais les fonds indiciels ont tendance à acheter et à vendre ensemble, ce qui accroît la co-mobilité entre les actions », dit Lu Zheng.

Pas de déséquilibre

Une récente étude de Banque Nationale Marchés financiers (BNMF) conteste les conclusions de cette recherche. Tout d’abord, s’appuyant sur une autre évaluation, BNMF assigne une part beaucoup plus modeste à l’investissement indiciel : 14 % de la capitalisation totale du marché des actions américaines en 2020, selon l’Investment Company Institute and Factor Research. « Malgré la croissance des investissements passifs, écrit BNMF, les fonds de pension, les fonds spéculatifs, les compagnies d’assurance, les bureaux familiaux et les investisseurs individuels détiennent encore 72 % des actions américaines en termes de capitalisation boursière ».

Si les FNB et les fonds communs de placement passifs gonflaient artificiellement les prix des actions, on devrait s’attendre à ce que les actions à forte participation passive surperforment à mesure que la part passive augmente, note BNMF.

BNMF montre à l’aide de graphiques couvrant les trois, cinq et dix dernières années que les actions ayant les niveaux actuels les plus élevés de propriété passive (en pourcentage de leur capitalisation boursière), ont en fait sous-performé celles qui ont de plus faibles niveaux de propriété passive. Les entreprises à méga-capitalisation ont de façon typique une proportion modérée de propriété passive et une implication importante des traders de détail, ce qui peut entraîner des fluctuations importantes des prix des actions.

La même étude de BNMF montre que ce sont souvent des entreprises de moyenne capitalisation qui ont des taux de propriété passive plus élevés, par exemple CH Robinson Worldwide et Federal Realty Investment Trust, avec des participations passives de 39 % et 36 % respectivement. D’autre part, les mega-caps mythiques comme Microsoft, Apple et Nvidia ont des niveaux de participation plus modestes : 20 %, 18 % et 19 % respectivement. « À notre avis, écrivent les analystes de BNMF, la participation des traders de détail et d’autres gestionnaires actifs a plus probablement contribué à la hausse des méga-capitalisations, du moins plus que les investissements passifs. »

Investissement avisé évacué

Cependant, les « indicio-sceptiques » ne sont pas à court d’arguments, arguments auxquels BNMF ne réplique pas. L’analyste Larry Swedroe, dans un article de Morningstar paru il y a un an, constatait que l’approche indicielle appauvrissait l’efficacité informationnelle et la découverte de prix, deux des piliers de l’investissement. En conséquence, on constate la déroute de l’investissement actif qui se trouve noyé par un momentum de marché où les prix s’éloignent des fondamentaux économiques des entreprises, éconduisant les investisseurs actifs. Larry Swedroe rappelle que la part des gestionnaires qui réussissaient à générer une plus-value significative est tombée de 20 % en 1998 à 2 % en 2023.

Mike Green, dans un essai intitulé Policy in a World of Pandemic, Social Media and Passive Investing, dénonçait la notion d’indices passifs : « Il ne s’agit pas d’investisseurs passifs, mais d’investisseurs actifs systématiques et aveugles qui ne s’intéressent pas du tout aux fondamentaux des titres qu’ils achètent ».

Dans un article de 2021, Chris Yates, fondateur d’Acheron Insights, constatait la migration du phénomène de momentum vers le vaste secteur des titres à revenu fixe. « Un investisseur prudent évaluerait comme tout bon banquier la cote de crédit d’une entreprise et ses fondamentaux avant de lui prêter de l’argent. Mais le poids dans un indice est déterminé uniquement par le prix, sans considération de notation ou de capacité de rembourser sa dette. L’idée d’investir dans des obligations simplement parce que leur prix a augmenté est l’équivalent de l’investissement momentum dans les titres à revenu fixe. »

L’ultime résultat, prévoit Chris Yates, est une instabilité croissante des prix. Charlie Munger, légendaire compagnon d’armes de Warren Buffett disait : « Si vous poussez l’investissement passif à son extrême logique, vous obtiendrez des résultats grotesques. »

BNMF ne partage pas ce point de vue. L’essor de l’investissement passif a certes eu un effet sur la dynamique du marché, mais il ne s’agit que d’un des nombreux facteurs qui influencent les prix des actions.

« Le marché est un système complexe régi par diverses forces, notamment les mesures prises par la Fed, le positionnement des courtiers et le comportement actif des investisseurs. Si l’investissement passif a effectivement “joué le jeu” de la tarification implicite du marché au sens large, exacerbant les valorisations non intrinsèques pendant des périodes plus longues que dans le passé, les prix tendent en fin de compte à revenir aux justes valeurs basées sur les fondamentaux. Les mathématiques de l’investissement restent un facteur déterminant pour les résultats à long terme », conclut BNMF.

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Travaillant depuis 26 ans à la ­Banque ­Nationale, ­Ian ­Provost a mené sa carrière au sein de la plus grande banque québécoise.

Il est conseiller principal en gestion de patrimoine et gestionnaire de portefeuille au ­Groupe ­Vo-Dignard ­Provost, gestion de fortune familiale à la ­Financière ­Banque ­Nationale.

Il a cofondé avec un associé, ­An-Lap ­Vo-Dignard, le groupe il y a 21 ans, « bientôt 22 », ­précise-t-il, fier du chemin parcouru. Son équipe gère aujourd’hui un actif de plus de 3 G$ et sert environ 700 familles.

« ­Des familles pour la plupart aisées, qui comptent sur le travail de notre équipe multidisciplinaire, notre soutien administratif, des conseillers en placement, des analystes, des gens de marketing. Nous avons aussi notre propre comité de gestion. » ­Au total, ce sont 15 employés qui permettent au groupe d’offrir à leurs clients des solutions pour l’ensemble de leurs besoins de gestion de patrimoine.

Dès leur tout début, au tournant des années 2000, les fonds négociés en ­Bourse (FNB) ont fait partie de leur arsenal d’outils.

« ­Nous avons toujours été à l’affût de nouveaux produits et de nouvelles stratégies pour répondre aux besoins de nos clients. C’est le travail de nos analystes de faire une vigie constante de ce qu’il se fait de novateur et de ce qui pourrait nous aider à mieux gérer le risque et mieux diversifier nos portefeuilles. C’est pourquoi les ­FNB ont fait partie très tôt de notre pratique », explique Ian Provost.

Ce type de produit leur offre davantage de latitude et de diversification, l’utilisation qu’ils en font cadre aussi avec leur philosophie d’investissement prudente. « ­Nous visons la préservation du capital, dans un premier temps, et la maximisation du rendement dans un deuxième temps. Et non l’inverse. Nos clients sont aisés et leur préoccupation première est de préserver leur actif. »

Leur emploi des ­FNB a passablement évolué avec le temps. « ­Nous les utilisions de manière plus passive au départ, tandis qu’aujourd’hui – bien appuyés par nos analystes –, nous avons élargi le spectre de leur usage. »

Le conseiller en placement mentionne leur côté liquide, qui leur permet plus d’agilité et de rapidité d’exécution. « L’arrivée d’une offre plus variée de ­FNB nous a donné cette agilité additionnelle, en plus de nous permettre de diversifier des styles de gestion de façon passive et ponctuelle en diminuant ou en augmentant l’exposition à un secteur d’activité donné ou à une région géographique. Cela représente en ce sens un outil drôlement intéressant. »

Pertinents, les ­FNB de titres à revenu fixe

Cette liberté d’action et cette flexibilité sont, par exemple, ce qui les a incités à utiliser les ­FNB pour se protéger des hausses de taux d’intérêt. « L’an dernier, on a utilisé ponctuellement des ­FNB d’indices obligataires de très courte durée, ce qui nous a permis de travailler sur la duration de notre [portefeuille de titres à] revenu fixe. Il existe des ­FNB avec des durées aussi courtes qu’un trimestre, cela permet de nous protéger et d’être moins touchés par les hausses de taux », dit Ian Provost.

Inversement, s’ils jugent qu’ils ont atteint un certain seuil et qu’ils veulent se déplacer sur la courbe des rendements obligataires, les conseillers pourront choisir d’autres types de ­FNB avec des durées plus longues.

Il évoque aussi leur utilisation dans la foulée de la banqueroute récente de la ­Silicon Valley Bank. Celle-ci avait ébranlé le secteur financier américain, lequel se négociait dans son ensemble à des valeurs historiquement basses.

« ­Sans sélectionner des titres en particulier, l’utilisation de FNB nous a permis d’être exposés rapidement au secteur des grandes banques américaines et de profiter de ce que nous jugions être une bonne occasion d’achat. Et lorsque notre comité de gestion trouve que ce n’est plus à propos, il est facile de défaire la transaction. »

Dans le même esprit, ­Ian ­Provost rappelle que la chute importante des marchés au commencement de la crise sanitaire en 2020 a représenté une occasion d’achat pour les actions. « ­Par l’intermédiaire des ­FNB, nous avons pu rapidement diminuer notre exposition aux titres à revenu fixe et augmenter notre exposition en actions, une catégorie d’actifs qui avait été en défaveur. »

Ian ­Provost se souvient d’ailleurs de cette période de turbulence et de l’ampleur de la charge de travail au plus fort de la période de confinement.

« ­Même si physiquement nous étions isolés comme tout le monde, nous avons été très présents pour nos clients afin de bien gérer le stress, leur éviter de faire des erreurs et de vendre au mauvais moment. »

Parler aux clients était crucial. « ­Il y avait un grand besoin de communiquer et toute notre équipe a été très présente. » C’est aussi le cas dans le contexte actuel de la hausse des taux d’intérêt, un phénomène qui a été moins connu au cours des dernières décennies. « ­Il faut faire un certain travail d’éducation. Expliquer ce qui peut se passer. Expliquer la pression que cela suscite sur la valeur marchande temporaire du portefeuille d’un particulier, etc. »

Utiles pour décaisser

Par ailleurs, dans une optique de gestion active, les ­FNB peuvent aussi être utiles pour faire des rééquilibrages, selon Ian Provost. « ­Si l’on fait de l’allocation sectorielle, il y a moyen de réduire rapidement l’exposition aux actions pour surpondérer les obligations sans avoir à vendre de titres [individuels]. »

Ian ­Provost constate aussi l’utilité des ­FNB pour les clients qui sont en période de décaissement.

Prenons le cas d’un client qui détient à la fois des parts de FNB d’actions américaines et des actions individuelles de certaines entreprises américaines. Pour différentes raisons, son conseiller juge préférable de conserver ­celles-ci à long terme, mais qu’il est temps de réduire l’exposition du portefeuille du client au marché américain. Le représentant pourrait alors privilégier la vente des FNB plutôt que des titres individuels, en raison de leur facilité de négociation.

Il estime aujourd’hui que la partie de l’actif dans leur portefeuille type qui se retrouve dans des FNB est de 5 à 15 %, mais précise que cette donnée est plutôt variable et dépend des périodes. Leur utilisation se fait en périphérie du portefeuille de type ­cœur-satellite.

Ian ­Provost mentionne, par exemple, que sur le plan international, les ­FNB peuvent être fort commodes. « ­Nous sommes excellents pour la gestion d’actions canadiennes et américaines, compte tenu notamment de notre géolocalisation. Mais en étant sur un autre fuseau horaire pour les marchés boursiers étrangers, les ­FNB qui détiennent des titres internationaux ou des gestionnaires institutionnels externes peuvent être des ressources utiles pour optimiser notre gestion de portefeuille. »

Le représentant note par ailleurs que les ­FNB peuvent aussi être avantageux pour mettre en œuvre la stratégie de vente à perte de titres à des fins fiscales dans les comptes non enregistrés. « ­Si, par exemple, dans une période comme l’année dernière, des titres bancaires de qualité que l’on voudrait conserver à long terme représentaient une perte fiscale temporaire, il est possible de vendre ces titres et d’acheter l’indice bancaire pendant trente jours afin de rester exposé au secteur, puis de déclencher la perte fiscale pour les clients à des fins d’impôt et de réintégrer ensuite les positions au terme du délai », ce qui permet d’éviter l’application des règles sur les pertes apparentes.

Le gestionnaire de portefeuille est d’avis que l’élan et la popularité des ­FNB sont appelés à se poursuivre. « ­Cela ne va pas arrêter et nous demeurons ouverts et disposés à [en tirer parti], car ce sont des outils utiles. » ­Il précise par ailleurs qu’outre les ­FNB de la ­BN, son équipe fait appel aussi aux produits d’autres manufacturiers, comme iShares (BlackRock) et ­Vanguard.

« ­Nous restons ouverts aux produits novateurs qui peuvent nous interpeller. Il existe, par exemple, des ­FNB à structure de revenu qui peuvent être des produits intéressants pour les gens en période de décaissement et qui méritent notre attention. »

À l’heure actuelle, son équipe et lui utilisent à la fois des FNB indiciels (à gestion passive) et des FNB à gestion active qui ciblent des secteurs particuliers.

Interrogé à savoir si les FNB répondaient à un besoin particulier de leurs clients, le conseiller a rappelé que certains avaient posé des questions par rapport à ce produit, mais que leur clientèle leur faisait confiance et que l’utilisation de ­FNB s’inscrivait dans une stratégie globale de gestion de portefeuille.

Quel conseil ­a-t-il pour un représentant qui commence à travailler avec les FNB ? « ­Qu’il se joigne à notre équipe », répond-il à la blague.

« ­Plus sérieusement, d’abord de s’assurer de bien comprendre la structure des fonds dans lesquels il songe investir. Il faut prendre le temps de bien décortiquer le produit et éviter de tomber dans le piège du ­FNB qui n’ajoute rien au portefeuille. »

Étant donné la croissance rapide de l’offre dans ce secteur, ­
Ian ­Provost soutient que la prudence reste de mise et qu’il faut rester vigilant à propos des produits dans lesquels on investit. 

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Cet événement rappelle aux clients et aux conseillers qu’un fonds négocié en Bourse (FNB) indiciel est issu d’une méthodologie et laquelle est gérée par une organisation. En fonction de cette méthodologie, un indice est périodiquement rééquilibré et souvent reconstitué annuellement en fonction des règles de l’indice, des événements de marchés, comme les fusions et acquisitions, fermetures d’entreprises et les fluctuations dans les valeurs des titres en portefeuille.

« L’événement rappelle que l’investissement indiciel n’est pas nécessairement synonyme d’investissement passif et que la construction et le maintien d’un indice impliquent souvent de nombreuses décisions actives de la part des fabricants d’indices », lit-on dans une note à des clients sur la question produite à la mi-juillet par une équipe d’analyse de Marchés des capitaux CIBC, dont fait partie Jin Yan, Ian de Verteuil, Shaz Merwat et Jinzhu Zhai.

Selon cette note, environ 11 % de la pondération l’indice Nasdaq-100 a été redistribué à des plus petits émetteurs de l’indice. Les 10 plus importants titres de l’indice devaient passer d’une pondération de 59,6 % à 48,9 %, selon le plan prévu en juillet.

En juillet, Marchés des capitaux CIBC soulignait que ce genre de changement peut avoir différentes conséquences pour les investisseurs. D’abord, un rééquilibrage constitue un événement important de liquidité. Un volume de titres est vendu et d’autres sont achetés. Le défi est que les titres nouvellement achetés doivent avoir un volume suffisant pour absorber la demande. Pour une poignée de titres, le volume qui devait être acheté était supérieur au volume quotidien moyen.

Ensuite, un rééquilibrage est aussi synonyme que certains titres réalisent un gain en capital, ce qui engendre des conséquences fiscales dans les comptes non enregistrés. « Compte tenu de l’appréciation substantielle du prix des actions des principaux composants du NDX depuis le début de l’année, le rééquilibrage est susceptible de générer des gains en capital pour la plupart des FNB liés à l’indice. Les détenteurs de ces FNB devraient considérer la cristallisation des gains comme le résultat de décisions d’investissement « réussies », malgré les conséquences fiscales à court terme », écrivaient les auteurs de la note.

En outre, les investisseurs doivent garder en tête que ceux qui administrent les indices peuvent faire des choix qui se révèleront parfois financièrement moins rentables, comme le relatent les analystes de Marchés des capitaux CIBC : « Un autre excellent exemple est l’indice S&P 500 (SPX), où les composants de l’indice sont déterminés par un comité de l’indice plutôt que par des mesures purement quantitatives telles que la capitalisation boursière ou la liquidité. Notamment, Tesla Inc. (TSLA) n’a été ajouté à l’indice qu’en décembre 2020, alors que l’action était devenue éligible à l’inclusion en juillet de la même année, suite à la publication de ses résultats du deuxième trimestre. La décision de ne pas inclure TSLA initialement a certainement coûté aux investisseurs liés à l’indice SPX, car ils ont manqué une partie de la hausse de l’action. »

Par ailleurs, ce rééquilibrage met en lumière les effets potentiellement inattendus qu’ils peuvent engendrer. Par exemple, pour un client qui investissait dans l’indice Nasdaq précisément pour sa forte concentration dans le secteur technologique, ce rééquilibrage peut être mal accueilli.

Le secteur des FNB a répondu à cette insatisfaction en créant un produit unique, comme l’a fait valoir l’infolettre mensuelle Market Structure update de juillet, produite par Banque Nationale Marchés financiers. En effet, le mois dernier, Evolve Funds Group a lancé le Evolve NASDAQ Technology Index Fund (QQQT). QQQT est le premier FNB canadien qui mise uniquement sur les valeurs technologiques de l’indice Nasdaq-100.

« D’une certaine manière, la coexistence d’un FNB Nasdaq-100 (XQQ, par exemple) et d’un FNB Nasdaq-100 Technology (QQQT) dément le mythe de l’investissement passif. Bien que les investisseurs cherchent à minimiser les coûts de transaction et le risque idiosyncrasique par le biais des FNB, nombreux sont ceux qui cherchent encore à utiliser des fonds thématiques ou autrement ciblés pour exprimer leur point de vue sur le marché. Si les fonds indiciels ont tué la gestion active, ils seront également à l’origine de sa renaissance », lit-on dans la note de Banque Nationale Marchés financiers.

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Les gestionnaires de titres à revenu fixe visent à surperformer le marché ou un indice de référence spécifique, comme l’indice de l’univers des obligations canadiennes FTSE par exemple. La gestion active implique l’utilisation de stratégies telles que l’allocation sectorielle/pays, la gestion de la durée, et les arbitrages à travers le spectre du crédit pour améliorer les rendements tout en réduisant les risques et la volatilité. Alors que la gestion du revenu fixe implique traditionnellement l’achat et la détention d’obligations, les FNB, à la fois indiciels et à gestion active, sont des outils efficaces pour exprimer une vue de la duration ou du crédit au sein des portefeuilles. Ils offrent également une liquidité accrue, permettant aux gestionnaires d’ajuster rapidement leurs positions en réponse aux changements du marché.

Les avantages de l’utilisation des FNB dans la gestion active de la catégorie des titres revenu fixe sont multiples. Voici un résumé des principaux.

• Diversification : Les FNB permettent une exposition à une grande variété d’obligations dans différents secteurs, pays et notations de crédit. Cela réduisant ainsi le risque associé aux obligations individuelles.
• Liquidité : Comme les FNB sont négociés sur des plateformes boursière de la même façon que des actions, ils offrent la possibilité d’entrer et de sortir rapidement des positions. Cette caractéristique les rend particulièrement utiles pendant les périodes de volatilité du marché, où des ajustements rapides peuvent être nécessaires.
• Transparence : Les FNB divulguent leurs actifs sous-jacents quotidiennement, offrant un niveau de transparence rarement vu chez d’autres outils d’investissement. Cette fonctionnalité permet aux gestionnaires d’avoir une vue claire de leur exposition à des secteurs, des notations et des échéances spécifiques.
• Frais moindres : Les FNB ont généralement des ratios de frais plus bas que les fonds communs de placement de titres à revenu fixe. De plus, la capacité à négocier des FNB comme des actions permet aux investisseurs de mettre en œuvre des changements d’allocation stratégiques et tactiques plus efficacement.
• Flexibilité : Les FNB peuvent être achetés et vendus tout au long de la journée de négociation au prix du marché. Ils peuvent également être utilisés dans des stratégies de négociation sophistiquées, telles que la vente à découvert ou l’achat sur marge.

Permettez-moi de détailler certains de ces avantages, en commençant par la liquidité. On dit souvent que la liquidité d’un FNB est au moins égale à celle de son actif sous-jacent. Il n’est pas rare que la liquidité d’un fonds soit même supérieure, comme dans certains segments de marché, comme les obligations souveraines des marchés émergents et les prêts à effet de levier, où les FNB qui détiennent ces titres fournissent une liquidité plus élevée que celles de leurs instruments sous-jacents. Cela est dû à la facilité avec laquelle les FNB peuvent être achetés et vendus sur le marché secondaire, réduisant le besoin de transactions directes avec un grand nombre d’obligations sous-jacentes qui peuvent être moins liquides. De plus, les créations et rachats en espèces des FNB peuvent aider à augmenter la liquidité des instruments sous-jacents.

Par ailleurs, nous utilisons régulièrement des FNB dans la gestion de nos portefeuilles pour exprimer des vues de marché, qu’elles soient stratégiques ou tactiques. Par exemple, cette année et l’année dernière, nous avons utilisé tactiquement un FNB indiciel sur la dette émergente libellée en monnaie locale pour exprimer notre vue positive sur la dette locale des marchés émergents. Des pays d’Amérique latine tels que le Brésil et le Mexique ont commencé à augmenter leurs taux d’intérêt clés en 2021, bien avant la Réserve fédéral américaine (Fed). Ces actions ont aidé à désensibiliser leurs dettes contre la hausse des taux de la Fed et un dollar fort. La dette émergente en monnaie locale a bien performé cette année avec des rendements autour de 15% au Brésil quand l’univers agrégé canadien a délivré environ 1,7% de rendement pour la même période.

Un autre exemple de la flexibilité des FNB est le fait qu’il permet une allocation à une grande variété de catégories d’actifs, par exemples les prêts à effet de levier. Les prêts à effet de levier sont une sous-catégorie d’actifs similaire au rendement élevé. La principale différence est que les prêts à effet de levier ne comportent pas de risque de taux d’intérêt et ont une duration nulle. Ils sont des instruments privilégiés dans un environnement de hausse des taux car leur performance n’est pas touchée par des taux plus élevés, contrairement aux obligations à rendement élevé.

Par ailleurs, ces dernières années, les FNB de revenus fixes, qu’ils soient indexés ou actifs, ont augmenté en taille, en diversité et en complexité. Le développement de FNB dédié aux labels environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG) aide les gestionnaires d’obligations à atteindre des objectifs financiers supplémentaires comme le financement de la transition vers une économie plus verte et à amplifier l’impact et la durabilité lors de l’investissement.

Risques spécifiques

Bien que les FNB apportent des avantages notables dans la gestion active des revenus fixes, ils viennent également avec la nécessité de gérer des risques spécifiques. Le principal serait l’erreur de suivi : cette divergence se produit lorsque la performance du FNB – actif ou indiciel – diverge de l’indice qu’il suit. Plus précisément, les FNB actifs cherchent à surperformer un indice de référence plutôt qu’à le répliquer, donc ils peuvent souffrir d’une erreur de suivi. L’utilisation des FNB peut donc conduire à des résultats légèrement différents des rendements attendus qu’un gestionnaire d’obligations avait anticipés lors de l’allocation.

L’avènement des FNB a incontestablement transformé le paysage financier, offrant de nouvelles occasions et défis. Pour la gestion active des revenus fixes, les FNB fournissent un outil dynamique et efficace qui favorise la diversification, la liquidité et la flexibilité. Le monde en évolution des FNB mérite certainement une attention particulière, avec son potentiel pour remodeler les stratégies d’investissement traditionnelles qui est indéniable. Mais l’essence d’un bon investissement reste de comprendre ce que vous possédez, pourquoi vous le possédez, et comment il s’intègre dans le contexte plus large de vos objectifs financiers.

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Laurent Boukobza : Depuis quelques années, on parle un petit peu plus de réplication d’indices différents, donc avec des fournisseurs d’indices qui peuvent être qualifiés d’alternatif. Cela est assez intéressant parce qu’il s’agit d’une forme d’évolution naturelle dans le marché. On voit qu’historiquement les indices avaient été créés pour représenter un marché donné et jouaient simplement le rôle d’étalon de référence. Ils n’étaient pas forcément construits pour être « investissables » ou répliqués. Mais c’est devenu un peu le cas avec l’investissement indiciel.

Ce qu’il faut garder en tête, c’est qu’il existe plusieurs façons de définir un marché. On peut imaginer des rééquilibrages à des dates différentes, des règles d’inclusion ou d’exclusion légèrement différentes, et chacun peut avoir sa propre recette, sa propre façon de représenter un marché donné.

Prenons par exemple le marché des grandes capitalisations canadiennes. L’indice de référence que tout le monde regarde dans ce cas, c’est le S&P/TSX, qui est calculée par une compagnie privée qui est Standard & Poors. Mais ce n’est pas le seul étalon de référence, car il n’est pas le seul indice de grandes capitalisations canadiennes. On a également le MSCI Canada qui est régulé par le MSCI, le Bloomberg Barclays, il y a Russell et il y a des compagnies un petit peu plus novatrices comme Solactive qui a développé sa propre itération de l’indice d’actions de grandes capitalisations canadiennes.

Les fournisseurs d’indices qui ont fait leur apparition un peu plus tard dans le marché, comme Solactive, ont travaillé à optimiser la construction d’indice. C’est-à-dire, à rendre les indices plus systématiques avec une clarification des règles, avec aussi potentiellement un timing des rééquilibrages différent de celui des autres indices, et en ayant des critères d’inclusion ou d’exclusion un peu plus systématiques qui vont influer potentiellement sur la composition de l’indice.

On va donc essayer de créer des indices qui sont plus efficaces et plus facilement réplicables du point de vue d’un manufacturier de fonds négociés en Bourse (FNB). On voit ainsi de grosses différences un peu plus au niveau des indices d’obligations.

Par exemple si on regarde du côté des indices d’obligations totales canadiennes, celui qui est utilisé habituellement est le FTSE Obligations canadiennes totales, qui est composé de plus de 1500 obligations sous-jacentes. Ce n’est pas très efficace et facile à répliquer, sachant que là-dedans il y a une partie des obligations qui, à toute fin pratique, ne se transigent pas vraiment. Donc les manufacturiers de FNB sont obligés de faire un échantillonnage, c’est-à-dire prendre un sous-ensemble de l’indice pour le répliquer.

Ça, c’est une situation qui a été considérée par des fournisseurs d’indices comme Solactive, qui visent à répliquer le même segment de marché. Il y aura donc des caractéristiques très similaires en termes de durée, qualité de crédit, rendement des distributions, rendement à l’échéance, etc., mais avec moins de constituants sous-jacents, et plutôt des critères de liquidité plus transigeant au niveau de la constitution. Cela va faire en sorte qu’au lieu d’avoir 1500 obligations sous-jacentes, on va en avoir plutôt 900.

Donc, ce type d’indice est plus facilement réplicable et transigeable et, potentiellement, atténue par défénition le risque d’erreurs de suivi de la part d’un manufacturier qui va vouloir répliquer cet indice via un FNB.

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Il est vrai, toutefois, que la gamme de FNB offerts était plutôt restreinte quand ceux-ci sont apparus sur le marché.

Par analogie, on pourrait comparer l’offre de FNB de cette période à la gamme de couleurs offertes aux acheteurs du modèle T de Henry Ford : « Le client peut choisir la couleur qui lui plaît, tant que c’est du noir. » Autrement dit, de la souplesse, mais sans possibilité de personnalisation.

Il y a dix ans à peine, seulement 10 entreprises offraient des FNB cotés à une Bourse au Canada et leur actif sous gestion combiné était de 66 milliards de dollars (G$). Au début de 2021, le nombre de manufacturiers avait atteint 39 et de façon combinée, ils étaient chargés de superviser 260 G$ répartis dans 1 040 fonds. Au fil de la progression de l’actif sous gestion, la gamme de produits s’est élargie, devenant de plus en plus complexe et personnalisée.

Les plus grands FNB canadiens continuent d’être principalement des fonds indiciels et, plus précisément, des fonds indiciels d’actions. Toutefois, les investisseurs canadiens qui achètent des parts de FNB peuvent maintenant choisir parmi une variété croissante de catégories d’actifs et de stratégies cotées au Canada : titres à revenu fixe, actions, produits de base (commodités), immobilier, métaux précieux ou encore stratégies alternatives.

Cette gamme étendue de produits, qui comprend des offres thématiques uniques, est le fruit des efforts continus et créatifs déployés par le secteur canadien des FNB pour répondre aux besoins du marché. Cette forte augmentation de l’offre, quoique frappante, ne s’est pas produite du jour au lendemain. Des articles d’Investment Executive écrits par Dwarka Lakhan parus il y a plus d’une décennie (An efficient, passive investment, 14 nov. 2011; ETF product pipeline just keep flow, 9 nov. 2012; Building a portfolio with ETFs, 12 nov. 2013) permettent de suivre l’évolution ayant mené à l’élargissement de cette offre.

Occasion pour les conseillers d’ajouter une réelle valeur

Les conseillers canadiens peuvent offrir une valeur ajoutée considérable à leurs clients en sélectionnant judicieusement, pour leurs portefeuilles, parmi une gamme  diversifiée de FNB « traditionnels » indiciels et de FNB non indiciels à bêta intelligent qui tiennent compte de facteurs ou de secteurs en particulier.

Les conseillers peuvent également choisir parmi un nombre croissant de FNB thématiques qui offrent une exposition ciblée à des créneaux uniques. En quoi consiste l’offre? Selon le rapport sur les créations nettes de fonds (en anglais seulement) de la Banque Nationale du Canada de janvier : « … l’industrie canadienne des FNB ne cesse jamais d’innover. » Il est donc impossible de dresser un portrait exhaustif de la gamme des fonds qui sont offerts, car le secteur ne cesse de proposer de nouvelles idées plus surprenantes les unes que les autres.

En septembre 2020, les investisseurs canadiens pouvaient choisir parmi 466 FNB indiciels et 362 FNB non indiciels (dans plusieurs séries). Des 172 FNB lancés en 2020, les deux tiers étaient des stratégies non indicielles à gestion active.

En comparaison, en mars 2016, il n’y avait que trois FNB thématiques cotés au Canada, mais ce nombre n’a cessé d’augmenter depuis. Les stratégies et thèmes non traditionnels lancés en 2019 représentaient un ensemble exceptionnel de produits hautement ciblés, notamment des FNB répliquant l’exposition d’un compte d’épargne à intérêts élevés, le premier FNB coté en bourse au Canada basé sur le très populaire secteur des sports électroniques, des FNB alternatifs liquides (fonds à capital variable procurant une exposition aux stratégies de placement associées aux fonds de couverture classiques) et des FNB liés au cannabis. Des solutions novatrices axées sur la technologie ont également retenu l’attention des manufacturiers de FNB, dont six fonds qui offrent une exposition aux technologies de la chaîne de blocs et aux technologies de registre distribué qui ont commencé à être exploitées en 2019.

Comme de nombreux conseillers le constatent sans doute, la demande croissante d’options de placement axées sur les facteurs environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG) est indéniable depuis quelques années. En mars 2019, on comptait 18 fonds ESG canadiens.

Cet intérêt fort et croissant des Canadiens pour les placements ESG peut aussi être observé à l’échelle mondiale : ETFGI, une société indépendante basée à Londres, au Royaume-Uni, qui analyse les tendances des FNB et des portefeuilles de FNB et qui diffuse des rapports à ce sujet, a publié un communiqué de presse le 22 janvier selon lequel les actifs des FNB ESG et des portefeuilles de FNB ESG avaient franchi un nouveau jalon pour s’établir à 187 G$ américains à la fin de 2020.

Cet intérêt croissant des investisseurs pour les FNB et leur succès (les créations nettes de FNB ont dépassé les ventes nettes de fonds communs de placement pour une troisième année de suite l’an dernier) ne sont pas passés inaperçus dans le secteur canadien des fonds communs de placement. Il a donc dû s’adapter. Par conséquent, les investisseurs canadiens peuvent maintenant choisir des programmes de comptes intégrés de fonds de placement qui intègrent des éléments fondamentaux des FNB à faible coût.

Les fonds « atypiques » ou complexes – qui couvrent des marchés de niche ou qui sont des fonds de fonds – pourraient ne pas convenir aux conseillers et aux investisseurs qui privilégient des solutions de placement plus prudentes (et avec lesquelles ils sont plus à l’aise). Puisque le titre de cet article laisse entendre que les FNB peuvent répondre aux besoins de tous, il vaut la peine de souligner que parmi les FNB lancés en 2020, 35 étaient des FNB à revenu fixe et qu’ils représentaient 34 % des apports de capitaux de FNB en janvier 2021, juste derrière les actions. Compte tenu de leur faible coût d’achat, les FNB sont des instruments de placement idéaux pour qui veut investir dans les titres à revenu fixe, surtout dans un contexte où les taux d’intérêt se maintiennent à un faible niveau.

Les FNB procurent aussi des avantages fiscaux que les investisseurs – qu’ils privilégient les fonds axés sur les actions ou ceux axés sur le revenu – devraient connaître.

Les FNB sont généralement plus avantageux sur le plan fiscal que les fonds communs de placement, car les opérations se font au niveau des porteurs de parts par l’intermédiaire d’une Bourse, de sorte qu’ils n’entraînent pas d’activité imposable au sein du FNB lui-même. De nombreux FNB canadiens répliquent un indice et conservent généralement leurs placements plus longtemps (taux de rotation des actifs inférieur), de sorte que les gains en capital sont moindres. (Dans le cas des fonds de titres à revenu fixe, puisque le taux de rotation des actifs est plus élevé, certains des avantages fiscaux pourraient ne pas s’appliquer.) Toutefois, le faible coût des FNB est un avantage indéniable en faveur des FNB à revenu fixe en comparaison aux autres fonds communs de placement.)

Les investissements étrangers des FNB, y compris des placements dans les titres à revenu fixe étrangers, donnent lieu à des revenus étrangers. Cependant, en vertu de la Loi de l’impôt sur le revenu, les investisseurs canadiens qui possèdent des FNB exposés aux marchés étrangers pourraient bénéficier du crédit pour impôt étranger selon la retenue d’impôt étranger qui s’applique aux distributions de revenus étrangers.

De plus, même s’ils sont rares, certains FNB offrent le report du revenu parce qu’ils sont structurés comme des sociétés de placement à capital variable. Cette structure permet de regrouper les gains et les pertes en capital réalisés par les catégories de sociétés individuelles et de regrouper les dépenses afin de compenser tout revenu généré par les FNB à revenu fixe et les FNB d’actions internationales. Ainsi, la structure de la société offre la possibilité de réduire les distributions imposables.

Beaucoup de chemin a été parcouru depuis l’arrivée des FNB canadiens. Les comparaisons de nature critique que l’on a déjà faites avec les fonds communs de placement ne tiennent plus. Enfin, les conseillers qui n’ont pas jeté un œil à l’éventail des FNB offerts depuis quelque temps devraient prendre le temps de le faire.

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Marie-Chantal Lauzon : L’utilisation des FNB peut apporter une valeur ajoutée dans la gestion des portefeuilles de façon quotidienne pour les conseillers. Si l’on regarde les 20 dernières années, en matière de FNB passif – on a le iShares S&P/TSX 60 (XIU) qui a ouvert le marché au Canada (nous sommes les premiers en Amérique) – ça a été intéressant de voir l’évolution rapide de son adoption par les conseillers en placement au Canada et l’évolution du marché du service financer ou des conseils en placements et en finances au Canada.

Les FNB ont apporté une accessibilité aux gestionnaires de portefeuille en termes d’éventail ou de liquidité face aux indices dans le monde entier. Ça a changé la façon de gérer les portefeuilles et je pense que c’est pour le bien des investisseurs. En accord avec le fait que l’industrie ait modifié sa façon de gérer les comptes en ayant des comptes à frais uniques, en utilisant les FNB passifs, ça permet aux gestionnaires de portefeuille et aux entreprises au Canada de dégager un rendement et une gestion du risque par rapport à un indice de référence.

Comme cela a toujours concerné les secteur de la gestion des fonds communs de placement,  c’est une notion qui était vraiment très connue, mais comme gestionnaire de portefeuille individuel, le fait d’avoir présentement autant de choix d’indices passifs liquides, permet d’élaborer des stratégies de placement en accord avec certains indices de référence. Et pour moi, qui suit  dans le milieu depuis plus de 20 ans, je crois que c’est vraiment un avantage pour l’investisseur en bout de ligne.

Ça force le gestionnaire et l’industrie à s’enligner vers de bonnes méthodologies de gestion de portefeuille pour être capable d’expliquer pourquoi il a battu l’indice ou non cette année.

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Marie-Chantal Lauzon : Dans la gestion active des fonds négociés en Bourse (FNB), spécifiquement au niveau obligataire, il y a plusieurs avantages à utiliser des FNB passifs ou actifs. Cela dépend de la façon dont le gestionnaire de portefeuille désire positionner sa répartition d’actifs et la façon dont il veut gérer son risque et son portefeuille.

Avant tout, dans le cadre d’une gestion active concernant les obligations, oui, on tient compte des prévisions des courbes, des écarts. Il y a plusieurs facteurs qui déterminent si on doit privilégier une gestion active ou non, et quelles sont les perspectives de performance dans le marché obligataire.

Nous avons plusieurs FNB obligataires gérés activement. C’est un marché qui est plus difficile, un marché qui est peut-être moins liquide, parce que c’est un marché de gré à gré, donc qui ne se transige pas sur les marchés publics.

La force d’un gestionnaire de portefeuille institutionnel reconnu au Canada peut faire une différence pour se voir octroyer de nouvelles émissions d’obligations. Une autre chose importante c’est la gestion et l’analyse de crédit qui va avoir un effet direct sur la performance du FNB ou du portefeuille. Car si je compare cela à l’indice passif, ce dernier n’a pas de pilote en arrière à part les critères énoncés. Donc, quelques fois, c’est très avantageux si on pense que le marché va bien faire à long terme. Mais, si on pense qu’il va y avoir plus de volatilité, et effectivement on a des visions sur la courbe de rendement, je pense que la gestion active peut apporter quelque chose de différent parce que l’obligation dans le FNB passif peut se voir détrôner, et voir sa cote de crédit être abaissée.

Dans la gestion active, le gestionnaire de portefeuille va retirer cette compagnie de son portefeuille alors que dans le FNB passif, la compagnie va demeurer jusqu’à qu’elle soit décotée. Donc, il y a un risque supplémentaire liée à la gestion passive. Moi je dis souvent : parce qu’il n’y a pas de pilote en arrière, ça peut représenter un carcan.

Par contre, à long terme, la gestion passive peut nous donner une exposition au bêta et ça peut être quelque chose que le gestionnaire veut avoir.

Les indices passifs peuvent regrouper 700 obligations, je pense qu’il est hypothétique de vouloir répliquer complètement un tel indice.

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1. Manque d’accès pour les conseillers de l’ACFM

Nous travaillons depuis cinq ans avec l’Association canadienne des courtiers de fonds mutuels (ACFM) afin de garantir un accès au plus grand nombre possible de conseillers. Dès qu’un conseiller a suivi l’un des cours approuvés sur les fonds négociés en Bourse (FNB), il est autorisé à en vendre. Les sociétés membres de l’ACFM peuvent accéder aux FNB de multiples façons. Certaines entreprises font affaires avec une entreprise technologique externe pour gérer les opérations qui transitent entre une société membre de l’ACFM et une société membre de l’Organisme canadien de réglementation du commerce des valeurs mobilières (OCRCVM) et pour passer l’ordre en Bourse. D’autres entreprises utilisent des logiciels d’arrière-guichet (back-office) qui leur permettent d’assurer la gestion des FNB et ainsi de pouvoir faire directement équipe avec une société membre de l’OCRCVM pour effectuer les opérations. D’une façon ou d’une autre, la difficulté d’accès n’est plus une excuse.

2. Manque de connaissances et de formation

Nous nous efforçons, à l’instar de nos membres, d’offrir de l’information et de la formation sur les FNB depuis cinq ans, mais il est clair que nous avons encore beaucoup de chemin à faire. Plus de neuf événements en lien avec les FNB sont prévus au Canada en 2020. Il y a des magazines, des encarts dans les journaux, des sites Web et des webinaires, tous offerts gratuitement aux conseillers; l’information est donc disponible pour les conseillers intéressés. L’ACFNB offre également à la communauté des conseillers de leur fournir toute la formation ou le matériel dont ils ont besoin, car nous savons que les conseillers doivent sentir qu’ils maîtrisent un produit avant de l’offrir à leurs clients. L’Institut canadien de planification financière a accepté notre offre et nous travaillons avec lui à l’élaboration d’un magazine trimestriel, de webinaires et de conférences. Nous espérons que d’autres organisations et entreprises profiteront elles aussi de notre offre.

3. Option trop passive – forte prédilection pour la gestion active

Nous ne sommes pas opposés aux stratégies actives; d’ailleurs, près de moitié des FNB lancés ces dernières années utilisent des stratégies actives, qui représentent environ 20 % de l’actif géré sous forme de FNB canadiens. Nous pensons néanmoins que les FNB sont plus efficaces et plus transparents que les fonds communs de placement. La discussion ne devrait plus porter sur le choix entre stratégie active et passive, mais sur ce qui convient le mieux au client et sur le fonds de placement le plus efficace et le plus rentable.

4. Les clients ne sont pas intéressés

Nous contestons cette affirmation dans la mesure où la recherche de Credo Consulting montre également que, si les investisseurs n’utilisent pas les FNB, c’est principalement parce qu’ils n’y connaissent rien et que leurs conseillers ne leur en ont jamais parlé. Selon Credo Consulting, 46 % des investisseurs interrogés ont indiqué ne pas savoir ce qu’était un FNB et 13 % ne comprennent pas assez bien les FNB pour y investir. Les FNB devraient selon nous systématiquement faire partie de l’offre des conseillers, dans la mesure où ils comportent un certain nombre de caractéristiques avantageuses pour les clients comparativement aux fonds communs de placement, comme des frais relativement faibles et des possibilités de diversification de portefeuille. Il ne s’agit pas de choisir entre fonds communs de placement et FNB, mais de les combiner.

5. Il n’y a pas suffisamment de données sur le comportement des FNB en période de volatilité, ils n’ont pas fait leurs preuves

Vraiment? Les FNB ont fait leur apparition il y a 30 ans au Canada, à la Bourse de Toronto. Ils ont traversé plusieurs replis boursiers et les FNB, comme les actions, sont sensibles au marché. Ils évoluent avec le marché, et, lorsque la volatilité boursière augmente, les échanges de FNB ont tendance à augmenter également. En d’autres termes, lorsque les cours des FNB fluctuent, cela doit être considéré comme un symptôme de la volatilité du marché et non comme une cause.

Les cours de certains FNB peuvent maintenant être plus « réels » que les marchés qu’ils suivent.

En résumé, l’ACFNB et l’ensemble du secteur des FNB continueront de promouvoir les avantages des FNB et nous espérons que les conseillers se pencheront de plus près sur ce qui pourrait constituer un élément précieux du portefeuille des clients.

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