L’agence de notation indique que la faible performance des actifs immobiliers des grands fonds — qui représentent 10 % à 15 % des portefeuilles des grands fonds de pension canadiens — a freiné les gains provenant des actions et d’autres classes d’actifs avec des rendements positifs.

« Comme en 2023, la faiblesse de l’immobilier s’est poursuivie au cours du premier semestre [de 2024], les taux d’intérêt élevés ayant eu un impact négatif sur les évaluations immobilières et le coût du service des prêts hypothécaires », explique Morningstar DBRS.

« Les tendances macroéconomiques ont exercé une pression sur les taux de capitalisation, affecté la liquidité et maintenu les volumes de transactions du marché à un faible niveau, les impacts les plus négatifs étant observés dans les secteurs des bureaux aux États-Unis et au Canada. »

Cette faiblesse des actifs immobiliers s’est produite face aux rendements « très élevés » des actions publiques, menés par les gains des grandes entreprises technologiques telles que Microsoft, Amazon, Meta, Apple, Alphabet, Nvidia et Tesla.

« Les actions à grande capitalisation dans les secteurs de la communication, de l’énergie et de la santé ont également contribué à la forte performance des actions », continue le rapport.

Les fonds ont également généré des rendements positifs grâce aux actifs de crédit privé, selon le rapport. OMERS, par exemple, a gagné 7,8 % en crédit privé au cours du premier semestre.

Selon Morningstar DBRS, les fonds de pension participent à ce marché à la fois directement et indirectement par le biais de fonds de crédit tiers. « Mais, de plus en plus, nous les voyons se doter de capacités de souscription internes pour améliorer leurs capacités d’investissement et réduire leur dépendance à l’égard des fonds de crédit de tiers afin de garantir de meilleures normes de contrôle », observe le rapport.

En ce qui concerne l’avenir, Morningstar DBRS estime que les fonds de pension devraient continuer à repositionner leurs portefeuilles immobiliers « en délaissant les bureaux et les commerces traditionnels au profit de sous-secteurs immobiliers plus performants ».

Le rapport prédit qu’il pourrait également y avoir une certaine rotation vers des classes d’actifs telles que l’infrastructure et le crédit privé, « stimulée par des rendements plus élevés et la durée plus courte de ces prêts, servant de diversificateur aux allocations d’actifs existantes ».

Cependant, Morningstar DBRS avertit que les performances du capital-investissement « sont mises sous pression par des taux d’intérêt élevés, une croissance des bénéfices plus faible, moins de distributions de la part des sociétés de portefeuille et moins d’opportunités de sortie ». En conséquence, certains grands fonds ont réduit leur exposition à cette classe d’actifs, et l’agence s’attend à ce qu’ils continuent à réduire sélectivement leur exposition tout au long de 2024.

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Finance et Investissement. Vous êtes un Montréalais d’origine — originaire de Saint-Lambert, diplômé de l’Université McGill, qui êtes installé à New York depuis plusieurs années. Avec le recul et compte tenu de votre expérience, qu’est-ce qui selon vous distingue le marché québécois/canadien du capital-investissement des marchés américain et mondial ?

Mark Benedetti. D’abord, je dois dire que notre base de clients est importante au Québec où l’on compte 35 grands investisseurs, dont la Caisse de dépôt et placement du Québec, Investissements PSP, Desjardins, Hydro-Québec, l’Université de Montréal, l’UQAM, etc. Ce n’est d’ailleurs pas pour rien qu’Ardian a choisi d’ouvrir il y a quelques mois son bureau à Montréal. Nous sommes fidèles à nos clients, notamment avec la Caisse, notre premier client, grâce à qui nous sommes là.

Je parlais récemment avec des collègues européens et ils sont comme moi impressionnés par les investisseurs québécois et leur haut niveau de compréhension des enjeux et du marché.

Si je compare le marché canadien avec celui américain, j’observe ici beaucoup de profondeur, beaucoup de talents dans les équipes et donc un important niveau d’expertise. Celle-ci se reflète, à mon avis, dans leur approche qui est très prudente, plutôt conservatrice. Cela leur a bien servi à traverser les crises financières, comme on l’a vu en 2009, et les récentes bulles notamment dans le secteur des technologies.

Je regarde favorablement ce que les caisses de retraite font en termes d’investissement, de gestion des effectifs, de recrutement des talents, tout cela est très bien géré. Je trouve qu’à cet égard le marché canadien est un leader mondial. En comparaison, les équipes aux États-Unis et en Europe sont en sous-effectifs. Elles ont moins d’expérience et cela se voit dans leurs résultats. On n’a qu’à regarder les performances de la CDPQ en matière d’investissements privés pour s’en convaincre.

Enfin, je mentionnerais tout ce qui a trait à la transition énergique et aux énergies renouvelables, où le Canada me paraît avoir une meilleure expertise dans le domaine et certainement une longueur d’avance par rapport aux États-Unis.

FI. Quelles sont, à vos yeux, les tendances lourdes à l’échelle mondiale en matière de capital-investissement ?

MB. Aujourd’hui, on observe un phénomène où de nombreux investisseurs institutionnels dans le monde entier se retrouvent avec une surpondération de leurs actifs dans les investissements privés par rapport à leurs cibles initiales. Ils ont, par exemple, commencé leurs investissements il y a 5 ou 10 ans, et les marchés publics ont chuté il y a deux ans, les marchés de crédit aussi, ce qui a gonflé leurs allocations en capital-investissement. Si bien qu’à l’heure actuelle il est plus difficile de lever des fonds. Le corollaire de ce phénomène est que le marché secondaire (un mécanisme de liquidités où des positions peuvent être rachetées), où nous sommes présents, est devenu très actif en termes de volume de ventes. Beaucoup de gestionnaires choisissent de transiger sur ce marché pour recalibrer leurs allocations. Cela va continuer pour trois ou cinq ans. À l’époque le marché secondaire était très niché, maintenant c’est devenu très important et de l’ordre de 200 G$.

L’autre tendance que nous observons à l’échelle mondiale est que, dans le contexte actuel, marqué par des guerres et une hausse des taux d’intérêt, les banques prennent de moins en moins de dettes. Antérieurement, chaque fois qu’il y avait un rachat en investissement privé, c’était financé à 80 % par les grandes banques et 20 % par les fonds de dettes privés. Et aujourd’hui c’est exactement l’inverse. La hausse des taux a rendu les banques très frileuses. Notre secteur de crédit privé a donc pris de l’ampleur.

La troisième tendance du marché est la croissance de l’intelligence artificielle (IA). La demande en capitaux pour ce secteur est très importante. En termes de capitalisation, le marché des centres de données (Data Center) représente environ un trillion de dollars. Pour atteindre les objectifs du marché de l’IA, on a besoin de doubler cela dans les 5 prochaines années. Pour construite ces centres, la demande en énergie et en ressources est énorme. La demande en électricité pour ce faire sera équivalente à ce qui se consomme actuellement en Allemagne ! Cela signifie qu’il y a des occasions en infrastructure, en énergie renouvelable et en stockage. La demande est très forte et en croissance. L’utilisation d’électricité pour ChatGPT c’est l’équivalent d’alimenter une petite ville.

FI. Comment entrevoyez-vous la deuxième moitié de l’année 2024 (taux d’intérêt) ? Et quels sont, selon vous, les secteurs d’activités à privilégier ?

MB. Il n’y a pas si longtemps encore — quelques mois, disons, la majorité des observateurs financiers prévoyait des baisses de taux, voire 4 ou 5 baisses. J’étais plutôt dubitatif, car l’inflation restait quand même élevée à l’époque, elle ne semblait pas vouloir baisser. Depuis, l’inflation a baissé légèrement, mais le « problème » (et ce n’est pas vraiment un problème) c’est que nos investissements vont très bien. Dans notre grand portefeuille d’investissements privés, on a un taux de croissance d’EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization, ou Bénéfice avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement – BAIIDA en français) sur les douze derniers mois de 15-20 %. Y a-t-il un besoin de se précipiter à baisser les taux ? Peut-être, mais je ne suis pas convaincu. Je crois que les baisses de taux prendront plus de temps à venir qu’on ne le pense.

Après la petite bulle de 2021 qui a touché les titres technologiques, plusieurs ont considéré ce secteur comme étant survalorisé. Il y avait peut-être un peu de vrai là-dedans, mais je continue de croire que les entreprises de ce secteur occuperont un rôle clé dans l’économie au cours des cinq prochaines années. On privilégie aussi des secteurs qui sont un peu moins volatils. Je pense à l’agriculture (chaîne de valeurs) et les services aux entreprises. On touche moins au secteur des biens de consommation.

L’une des craintes que nous avons actuellement concerne le marché de l’immobilier de bureaux aux États-Unis — fortement impacté depuis la pandémie, particulièrement considérant le refinancement de prêts qui sont imminents et qui sont de l’ordre de 200 G$ et plus. Il faudra voir comment va se dénouer cette affaire et quel impact cela aura à la fois sur les banques et sur les marchés.

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Dans un nouveau rapport, l’agence de notation rapporte que les banques d’un certain nombre de marchés ont signalé des pertes plus importantes sur les prêts accordés au secteur de l’immobilier commercial – en particulier le secteur des bureaux aux États-Unis, qui ressent encore les effets persistants de la pandémie, dans un environnement de taux d’intérêt déjà plus difficile.

« La combinaison d’une augmentation significative des taux d’intérêt depuis la mi-2022, d’une croissance économique plus faible et de changements structurels tels que le travail à distance a conduit à une forte baisse de la demande pour l’immobilier commercial dans le monde entier ainsi qu’à une diminution de la valeur des garanties sous-jacentes. Alors que les emprunteurs voient leur flexibilité financière réduite, la qualité des actifs commence à se détériorer », indique le rapport.

En effet, Morningstar a noté qu’au quatrième trimestre, certaines grandes banques américaines, ainsi que des banques locales de taille moyenne, ont signalé des pertes de crédit plus élevées, dues à leur exposition au secteur de  l’immobilier commercial.

Par exemple, la New York Community Bank a indiqué que les provisions pour pertes de crédit avaient bondi de 62 millions de dollars américains (M$ US) à 552 M$ US au quatrième trimestre.

« À notre avis, les banques de taille moyenne et les banques régionales sont plus vulnérables à une nouvelle détérioration du marché, étant donné qu’elles ont généralement une plus grande proportion de biens immobiliers commerciaux dans leurs portefeuilles de prêts », prévient le rapport.

Et cette vulnérabilité ne se limite pas aux banques américaines. De même, au Canada, la faiblesse du secteur des bureaux est devenue « l’un des principaux facteurs de détérioration de la qualité du crédit » pour les grandes banques, selon le rapport.

Pour les grandes banques canadiennes, les prêts douteux bruts sur l’immobilier commercial américain représentaient 22 % du total des prêts douteux aux entreprises et aux gouvernements au quatrième trimestre. Ce chiffre est en hausse par rapport aux 17 % du troisième trimestre et aux 7,6 % du quatrième trimestre 2022.

Ces tensions devraient s’intensifier, car le secteur de l’immobilier commercial « reste sous pression à l’échelle mondiale dans un contexte de risques de refinancement accrus et de baisse des valorisations », selon le rapport.

Les risques de refinancement ont augmenté en raison de la hausse des taux d’intérêt, ainsi que de « la prochaine vague d’échéances de la dette, du resserrement des conditions de liquidité et de la baisse des valorisations immobilières », note le rapport – ajoutant que rien qu’aux États-Unis, 1,2 trillion de dollars de dette devrait arriver à échéance au cours des deux prochaines années.

Compte tenu des taux d’inoccupation record dans le secteur des bureaux – qui ne devraient pas diminuer en raison de la popularité des formules de travail hybrides – les valorisations de l’immobilier commercial sont susceptibles de baisser également, avance le rapport.

« Dans ce contexte, le refinancement de certaines transactions, en particulier dans le secteur des bureaux, nécessitera probablement des fonds propres supplémentaires et/ou une restructuration. Nous nous attendons également à un nombre croissant d’emprunteurs incapables ou refusant de payer. »

En conséquence, les banques exposées au secteur seront probablement confrontées à une détérioration de la qualité du crédit.

« Selon nous, de nombreuses banques devront revoir à la baisse leurs évaluations immobilières et, par conséquent, subiront des provisions et des pertes sur prêts plus importantes », déclare Morningstar dans son rapport.

En outre, la détérioration du climat pose également un risque systémique potentiel.

« Étant donné le regain de pression sur les marchés après les turbulences bancaires du printemps dernier, nous continuerons à suivre de près les implications potentielles sur la confiance des déposants et la liquidité des banques », conclut-il.

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