« La diversification c’est au fond la répartition des risques. L’objectif c’est d’avoir une diversification qui vient réduire les risques au moment où le portefeuille en a besoin. Au-delà du portefeuille 60/40, cela passe par différentes classes d’actifs, qui vont être réellement diversifiantes », a renchéri Francis Thivierge, gestionnaire principal de portefeuille, multi-classe d’actifs et gestion de devises à la CIBC.

Modéré par Georgi Pavlov, directeur adjoint à l’Association de bienfaisance et de retraite des policiers et policières de la Ville de Montréal, le panel d’experts a été appelé, entre autres, à parler de leurs approches et façons de faire, des enjeux qui touchent à la construction de portefeuille, à aborder de nombreux thèmes d’actualité en plus de répondre aux questions des participants.

Invité notamment à commenter à quel point le contexte macro-économique influençait l’évolution des marchés bousiers, Frederick Demers, de BMO gestion mondiale d’actifs, a rappelé que le bruit des marchés était souvent l’arbre qui cachait forêt. « Par contre, et on l’a vu en 2022, avoir une vue fondamentale vers où l’économie est appelée à se diriger ne nous aide pas autant qu’avoir une vue sur le narratif du marché. Je le dis souvent à la blague, le marché ne transige pas sur la réalité, mais sur la peur et la spéculation. » Le stratège a fait remarquer qu’en 2022 la majorité des observateurs avaient des vues très fortes sur l’économie américaine, qui a fait au-delà de 3% de croissance. « Cela n’a toutefois pas aidé sur le positionnement actions-obligations. Le narratif reste très important. Il faut rester à l’affût, ce qui n’est pas facile à naviguer. »

Gérer le bruit ambiant

Pour faire fi du bruit ambiant et mieux garder le cap sur ses objectifs financiers, Francis Thivierge est d’avis que tout commence par un processus d’investissement bien défini. « On a au préalable clairement identifié ce que l’on fait, comment on le fait et pourquoi on le fait. Si on notre travail a été fait rigoureusement en amont, on sait quelle information est pertinente ou non pour nous et on peut l’écarter rapidement.  »

Frederick Demers partage l’avis de son collègue sur le processus d’investissement. Il ajoute: « Ce n’est jamais facile de trouver un équilibre entre une approche 100% rationnelle, fondée sur des données, versus une autre approche où l’on croit qu’il y a une exagération dans les attentes du marché. Le meilleur exemple récent était ceux qui avaient une vue sur la politique monétaire américaine et s’attendaient à ce qu’il y ait de 5 à 6 baisses alors que d’autres n’en prévoyaient aucune. Selon le moment de l’année, tous deux ont eu raison. C’était donc difficile à monétiser. »

À surveiller en 2025

« Il y a toujours un risque de récession. Il n’y a rien qui fait plus mal pour les marchés boursiers qu’une récession. Les génératrices sont recherchées quand il y a des pannes électriques », fait remarquer Frederick Demers de BMO gestion mondiale d’actifs. Selon le gestionnaire, 2022 n’est pas encore assez loin pour que les gens aient totalement oublié la contre-performance boursière, mais les rendements des dernières années ont peut-être amené les investisseurs à baisser leur garde. « Peut-être qu’en termes de rendement, on peut sacrifier un peu de bêta pour être dans une position un peu plus confortable, une position plus défensive advenant un choc macro-économique.»

Francis Thivierge est d’avis qu’encore aujourd’hui on ressent les contrecoups du cycle économique qui a suivi la crise pandémique. « C’est un cycle exceptionnel, du jamais vu alors qu’on a essentiellement fermé l’économie mondiale pendant quelques mois pour mieux la rouvrir et l’inonder de liquidités. On est toujours dans cet environnement post-pandémique avec les répercussions que l’on ressent toujours. » À cet environnement rempli d’incertitudes, le gestionnaire de portefeuille à la CIBC souligne que viennent s’ajouter d’autres facteurs aggravants, comme les guerres au Proche-Orient et en Ukraine, les confrontations géopolitiques entre la Chine et les États-Unis, et, plus près dans le temps, les élections américaines. « Dans un contexte semblable, rempli d’incertitudes macro-économiques, la diversification continue à jouer un rôle très important. »

La Chine, l’éléphant dans la pièce?

À la question d’un participant qui souhaitait savoir si la Chine devait toujours être considérée comme un pays où l’on pouvait investir, Frederick Demers s’est montré circonspect. « Ce n’est pas facile, un jour elle va l’être, on n’est pas encore rendu là. Encore une fois, et ce n’est pas nouveau, c’est la dimension politique qui me préoccupe un peu plus. Cela a commencé après la crise financière de 2008. Prenez ce qu’elle a fait aux banques, qui étaient trop grosses et représentaient une menace pour le régime. On sait ce qui est arrivé aussi à Alibaba. » Le gestionnaire de portefeuille et stratège à la BMO rappelle ses défis structuraux, sa démographie, et son niveau d’endettement.  « Le contexte géopolitique joue beaucoup aussi, spécialement si Trump arrive au pouvoir, je ne serais pas surpris que la Chine soit le premier pays à subir les tarifs américains. »  À long terme, si le gouvernement chinois se réaligne du côté des investisseurs, Frederick Demers croit que cela pourrait être intéressant, particulièrement par rapport à ce qui se fait du côté de l’industrie automobile.

Francis Thivierge abonde dans le même sens. « Derrière le rideau opaque, il y a beaucoup de développements positifs en Chine, notamment du point de vue de l’industrie technologique, de la construction de voitures et de panneaux solaires. Elle a aussi fait des progrès pour augmenter son statut dans les chaînes de production. » Le gestionnaire de portefeuille rappelle qu’historiquement la Chine était très présente dans l’industrie manufacturière à bas coup et qu’elle occupe aujourd’hui une place grandissante, voire dominante, dans des industries de pointe.

Et la place de l’or dans le portefeuille?

Dans ce haut de cycle pour l’or, Frederick Demers se montre plus prudent par rapport à cette valeur refuge. « L’or a bien fait durant la période de hausse des taux, a bien fait pendant la pause, je suis cependant un peu plus sceptique quant à la phase de baisse de taux. Je serais surpris, si on me disait dans 12 mois, par exemple, que l’or avait surpassé les actions. » « Les commodités ont certainement un rôle à jouer à plus long terme dans le portefeuille, », mentionne pour sa part Francis Thivierge. « Mais à court terme, étant donné les récents mouvements qu’on a observés du côté de l’or, c’est difficile d’avoir une forte conviction. »

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Les portefeuilles traditionnels (70% en actions et 30% en obligations) ont connu des années fastes au cours de la dernière décennie (2010-2020) avec des rendements moyens de 8,5%, constate avec le recul Karen Karniol-Tambour de chez Bridgewater dans sa présentation d’introduction. « Tous les voyants étaient au vert durant cette période, que ce soit du côté des facteurs cycliques ou séculaires, c’était le temps idéal pour investir, d’acheter l’index et d’attendre. »

La co-chef des placements chez Bridgewater est toutefois d’avis que de pareils rendements seront difficiles à reproduire dans le futur, à tout le moins pour la prochaine décennie. « La situation a complètement changé et la plupart des voyants sont maintenant au rouge. »

Elle mentionne des facteurs cycliques, comme la valorisation élevée des titres boursiers dans leur ensemble, l’inflation plus forte et la politique monétaire serrée de la Réserve Fédérale américaine. S’ajoutent à cela, en périphérie, des facteurs séculaires tels que des risques géopolitiques accrus, une diminution de la croissance de la mondialisation, des politiques moins favorables aux entreprises et un marché qui est en pleine transition énergétique. « Le seul voyant au vert à l’heure actuelle est le vecteur de l’intelligence artificielle (IA) qui, paradoxalement, à cause des dépenses qu’il engendre, contribuera à nourrir les poussées inflationnistes. »

Dans son aperçu économique, Torsten Slok, économiste en chef et associé chez Apollo Global Management, est quant à lui d’avis qu’il n’y aura pas de récession à court et moyen terme aux États-Unis. « Le pivot effectué par la Réserve fédérale en décembre (quand elle a parlé de futures baisses) a dopé le S&P 500 (hausse de l’ordre de 11 trillions de dollars), stimulé la croissance de l’économie et les entreprises ont affiché de solides bénéfices. Elles profitent d’un bon vent de dos à l’heure actuelle. »

Il croit cependant que des facteurs structurels comme la démondialisation, les restrictions en matière d’immigration et les dépenses liées à la défense, sont autant d’éléments qui vont contribuer à faire en sorte que l’inflation demeure élevée, tout comme les taux d’intérêt qui graviteront selon lui autour de 4-5% pour les années à venir.

Torsten Slok a rappelé à l’auditoire que les hausses successives des taux d’intérêt par la Réserve fédérale ont eu un impact négatif sur les consommateurs, les firmes (start-up et société à capital de risque), ainsi que les banques. « Les consommateurs, particulièrement les jeunes et les personnes avec de plus petits salaires et un plus gros niveau d’endettement, ont vite subi l’effet des hausses, de même que les entreprises plus endettées qui ne sont pas encore profitables ». Les banques, particulièrement les banques régionales ont mal géré leur bilan financier, selon lui, et ont été aux prises avec le problème de l’immobilier commercial, exacerbé par le télétravail et la hausse des taux. »

Tout au long de l’événement, le modérateur Vincent Delisle, CFA, premier vice-président et chef des Marchés liquides à la Caisse de dépôt et placement du Québec, a invité l’auditoire à répondre en direct à quelques questions prévisionnelles. Il a notamment demandé aux participants ainsi qu’aux panélistes de sonder leur boule de cristal et de prédire ce que la Réserve fédérale américaine ferait au cours des 12 prochains mois. Plus de la moitié des répondants ont indiqué qu’ils s’attendaient à deux baisses de taux d’intérêt au cours de la période. À la question sur les perspectives  économiques du pays de l’Oncle Sam pour les douze prochains mois, 36% des 484 répondants parmi l’auditoire ont estimé qu’il n’y aurait aucun « atterrissage » et 19% ont évoqué le spectre d’une récession.

L’économiste Torsten Slok croit plutôt que la Réserve fédérale américaine va s’abstenir de baisser les taux avant la tenue des élections à l’automne. Il constate que les bénéfices des entreprises sont au rendez-vous et anticipe que l’économie américaine sera encore en expansion pour au moins une année ou deux. « Les vents de dos, que ce soit sur le plan des politiques fiscales et de conditions favorables aux entreprises, combinés aux risques politiques de l’élection en novembre me portent à croire qu’il n’y aura pas de baisses de taux, à tout le moins pas avant décembre prochain. »

Karen Karniol-Tambour de chez Bridgewater estime qu’il est très difficile de prédire ce que fera la banque centrale américaine. Mais elle observe que la Fed a nettement un préjugé favorable pour les baisses de taux. « Ils sont anxieux d’agir et de les baisser. » Elle croit cependant que l’environnement économique a changé ces dernières années et que les fluctuations des taux d’intérêt à l’échelle mondiale ont mis en lumière d’autres secteurs, dont le marché des devises. « Les pays ont longtemps eu des taux identiques de 0. Outre les obligations, c’est le marché des devises qui devient intéressant de nouveau. »

Vincent Delisle de la CDPQ a rappelé que le S&P 500 avait affiché un rendement de 25% au cours des 12 derniers mois et demandé à l’auditoire ce qu’elle anticipait être la performance de l’indice pour les douze prochains mois. 70% des répondants ont estimé que l’indice phare américain afficherait une performance de plus de 10%. La balance a opté pour des précisions plus pessimistes, soit un rendement négatif de -10% et plus.

La co-chef des placements chez Bridgewater croit que l’index est quelque peu déformé à l’heure actuelle avec le poids des sept magnifiques (les principaux titres des grosses capitalisations du secteur technologique représentés par Nvdia, Apple et Microsoft, entre autres). Elle croit aussi que le marché des actions mondiales est très dominé par les États-Unis. « Il y a comme une prime additionnelle à être listé aux États-Unis. Cela dit, je crois qu’un rendement de 10% et plus est une prévision somme toute raisonnable. »

Torsten Slok a fait remarquer que les 10 plus importantes compagnies de l’index ont des ratios cours-bénéfice d’environ 21, alors que le 10% des plus petites entreprises ont des ratios moyens d’environ 14. « Il y a un grand écart, les grandes capitalisations sont plus dispendieuses, car, contrairement aux plus petites, c’est le facteur IA qui les a tirées vers le haut. Le facteur IA est indifférent aux hausses de taux d’intérêt. »

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Eux qui ont longtemps servi de boussoles dans les tempêtes financières ont initialement sous-estimé l’inflation en 2021. Ils ont être pris de court par sa persistance en 2022 et ils ont ensuite anticipé une récession en 2023 sous la pression des hausses successives des taux d’intérêt, mais celle-ci ne s’est pas avérée.

Cette incapacité à prédire avec précision les tournants économiques pose une question fondamentale : pourquoi les experts ont si mal évalué les forces économiques en jeu – et qu’est-ce que cela signifie pour les perspectives d’avenir ?

Selon un article du New York Times, l’erreur de calcul des économistes peut être attribuée à deux facteurs principaux : la pandémie de coronavirus, un événement sans précédent depuis la grippe espagnole de 1918, et une politique fiscale agressive. Entre les confinements et une réponse gouvernementale massive, les fondamentaux économiques se sont retrouvés bouleversés. Aux États-Unis, les plans de relance fédéraux, totalisant 4,6 billions de dollars, ont alimenté l’économie de manière inattendue, les consommateurs disposant de liquidités considérables et les entreprises bénéficiant d’un soutien financier inédit.

Les modèles économiques traditionnels prévoyaient une inflation contenue tant que le chômage restait élevé, une logique qui semblait solide, mais qui ne prenait pas en compte l’épargne accumulée durant les mois de confinement et les aides gouvernementales. La demande a explosé pour certains biens, exacerbant la pression inflationniste dès le printemps 2021.

La situation s’est encore compliquée avec l’invasion de l’Ukraine par la Russie en février 2022, qui a entraîné une hausse des prix de l’énergie. En parallèle, le marché du travail s’est redressé plus rapidement que prévu, et les salaires ont connu une croissance rapide, défiant encore une fois les prévisions.

Face à une inflation persistante, la Fed a augmenté les taux d’intérêt à une vitesse inégalée depuis les années 1980, mais plutôt que de freiner l’économie, les consommateurs ont maintenu leurs dépenses sur des postes variés. Les économistes, s’attendant à ce que les foyers américains atteignent un point de rupture financier, ont régulièrement été surpris par leur résilience.

Le manque de données en temps réel sur l’épargne des consommateurs serait en partie à l’origine des difficultés des prévisionnistes à anticiper l’avenir, selon Karen Dynan, économiste à l’Université Harvard.

« Cela fait des mois que nous nous disons que les personnes au bas de l’échelle des revenus ont épuisé leurs économies, a-t-elle déclaré. Mais nous ne le savons pas vraiment. »

Appel à la prudence

Les économistes se demandent aujourd’hui si l’inflation peut ralentir suffisamment sans que la croissance ne s’essouffle. Ce serait alors un atterrissage indolore qui serait historiquement anormal. Cela dit, l’inflation est déjà retombée à 3,7 % en septembre aux États-Unis, après avoir culminé à environ 9 %.

Ils s’interrogent également à savoir si les taux d’intérêt devront rester élevés pour contrôler l’inflation. La nouvelle expression à la mode à Wall Street : « Plus haut pour plus longtemps ». Certains économistes envisagent un avenir où les faibles taux d’intérêt et l’inflation qui ont prévalu entre 2009 et 2020 pourraient ne jamais revenir.

Qu’en sera-t-il ? Difficile à dire. Face à ce nouveau contexte, Torsten Slok, de la société de gestion d’actifs Apollo Global Management, appelle à l’humilité. Les prévisionnistes, admet-il, doivent reconnaître que la recherche de certitudes dans un monde économique qui a radicalement changé est peut-être un exercice futile. La modestie, la flexibilité et l’adaptabilité deviennent des vertus cardinales pour les économistes qui tentent de naviguer dans cette ère d’incertitude économique.

« Nous essayons encore de comprendre comment fonctionne cette nouvelle économie », a-t-il affirmé.

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